Cloudflare
חברה מסן פרנסיסקו שהרשת שלה עומדת בכניסה לכרבע מכל אתרי האינטרנט: היא חוסמת מתקפות, מאיצה את טעינת הדפים ומריצה קוד עבור מפתחים.
הציונים
צמיחה4/4 ↑
ההכנסות צמחו ב-29.8% ב-2025 וב-35.9% ברבעון השני של 2026, החוזים שכבר נחתמו גדלו ב-38%, ותחזית 2026 הועלתה פעמיים.
איכות העסק3/4 →
עומדת בכניסה לרוב האתרים שאפשר לזהות מי מגן עליהם, ואין לקוח מעל 10% מההכנסות, אבל שיעור הרווח הגולמי יורד וענקיות הענן מוכרות את אותו הדבר.
איתנות פיננסית3/4 →
מזומן נטו של כ-869 מיליון דולר ותזרים מזומנים חופשי חיובי, אבל גם אג״ח להמרה של 4.2 מיליארד דולר, שבחלק גדול מהן מחיר ההמרה נמוך ממחיר המניה.
יכולת ביצוע3/4 →
צמיחה של כ-30% בשנה במשך חמש שנים ותחזיות שהועלו, אבל טעויות של החברה עצמה גרמו להשבתות, והשנה היא פיטרה 20% מהעובדים.
ערך לבעלי המניות2/4 →
התגמול במניות, 20.2% מההכנסות, גבוה מהתזרים החופשי, ומספר המניות המדולל עלה בכ-3% בשנה מאז 2021.
פוטנציאל3/4 ↑
ההכנסות בארה״ב הן כ-15% משוק החברות הגדולות, שגודלו חושב מלמטה למעלה, ותנועת הסוכנים היא שימוש חדש שעוד לא מופיע בדוחות.
רמת סיכון3/4 →
אין לקוח מעל 10% ויש מזומן נטו, אבל יש השבתות שהחברה עצמה גרמה, מתחרות ענן גדולות ממנה, ושליטה של המייסדים בכוח ההצבעה.
תמחור1/4 ↓
שווי של כ-51 פעמים המכירות של 12 החודשים האחרונים ויותר מ-300 פעמים התזרים החופשי. המחיר מחייב צמיחה של כ-28% בשנה במשך עשר שנים.
חוזק הראיות3/4 →
הנתונים מהדוחות מבססים את הצמיחה ואת המזומנים, אבל ההכנסות מסוכנים לא מדווחות, ונתח השוק מגיע מסקר אתרים חיצוני.
אם ההימור מצליח: 1.0×. אם הוא נכשל: נשארים כ-90%.
השורה התחתונה
הציון שלנו ל-Cloudflare: לא אטרקטיבית. העסק טוב: הרשת שלה עומדת בפני כרבע מכל אתרי האינטרנט, וההכנסות צמחו ב-36% ברבעון השני של 2026. המחיר מנופח. בשווי של כ-51 פעמים המכירות, הקונים צריכים שההכנסות יצמחו בכ-28% בשנה במשך עשר שנים, וזה התרחיש הטוב ביותר ולא התרחיש הסביר. כהימור על הכלים שלה לסוכני AI, שמאפשרים להם להוכיח מי הם ולשלם לאתרים, היא בטוחה אבל עם פוטנציאל מוגבל: שאר העסק, במחיר הוגן, מחזיק את רוב השווי של היום, אבל גם הצלחה גדולה בכלים האלה תשאיר את החברה שווה בערך כמו היום.
הטיעון לטווח הארוךאם סוכנים יתחילו לשלם לאתרים על מה שהם קוראים, מישהו יצטרך לאמת את זהותו של כל סוכן ולגבות עמלה זעירה על כל בקשה, ו-Cloudflare כבר שומרת על חלק גדול מהרשת.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
- A sale at 15 times revenue instead of 10 would cut the needed growth to about 23% a year.
- Shares issued for the 2026 notes in August are not yet on a filed cover, so the value is slightly understated.
- He called the figures unaudited and directional, and gave the Visa figure from memory.
- Cloudflare blocks much AI crawler traffic for its customers and does not charge for blocking it, so a request seen is not a request paid.
החברה
Cloudflare מוכרת רשת אחת שיושבת בין אתר לבין המבקרים שלו. התנועה עוברת קודם דרך Cloudflare, שחוסמת מתקפות, שומרת עותקים של הדפים קרוב למבקרים כדי שייטענו מהר, ומאפשרת למפתחים להריץ את הקוד שלהם על אותן מכונות.
כ-332,000 חברות משלמות על השירות, ואף לקוח לא מביא עשירית מההכנסות. החלופה היא לקנות קופסאות ושירותים נפרדים מכמה ספקים, או להשתמש בכלים שבתוך אחת מענקיות הענן. החברה מוציאה כ-15% מההכנסות בכל שנה על הרחבת הרשת.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
ממה היא מרוויחה
הלקוחות משלמים במנוי או לפי שימוש, ורובם חותמים על חוזים לתקופה של בין שנה לשלוש שנים. 4,698 לקוחות גדולים משלמים יותר מ-100,000 דולר בשנה ומביאים 73% מההכנסות. ברגע שחברה מעבירה את התנועה שלה דרך Cloudflare, היא נוטה להוסיף מוצרים: הלקוחות הקיימים הוציאו 20% יותר מאשר שנה קודם. החוזים שנחתמו אבל עוד לא הוכרו כהכנסה הגיעו ל-2.73 מיליארד דולר, עלייה של 38%, מהר יותר מההכנסות.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
- The rate fell to 111% at the end of 2024 before recovering, so it moves with spending cycles.
- It nets customers who leave against those who expand; Cloudflare does not report gross retention.
פירוט מקורות ההכנסה
| מקור | משקל במכירות (הרבעון השני של 2026) | איך |
|---|---|---|
| לקוחות שמשלמים יותר מ-100,000 דולר בשנה | 73% | חוזים ארגוניים לתקופה של בין שנה לשלוש שנים, ויותר ויותר עסקאות של קופה משותפת שהלקוח מנצל על פני מוצרים שונים: אבטחה, הפצת תוכן, גישה למערכות המשרד ו-Workers. |
| לקוחות משלמים אחרים | 27% | חוזים ארגוניים קטנים יותר ותוכניות Pro ו-Business בשירות עצמי, בתשלום חודשי או שנתי בכרטיס אשראי, ועוד דמי שימוש ממפתחים. |
| הכנסות לפי קבוצת מוצרים | לא פורסם | Cloudflare לא מפרטת את החלוקה בין אבטחה, גישה למערכות המשרד, פלטפורמת המפתחים ו-AI. לפי ההנהלה, Workers צומחת הכי מהר. |
ההנהלה
מת'יו פרינס, ממייסדי החברה, עומד בראשה מאז 2009. המייסדת השנייה, מישל זטלין, היא נשיאת החברה, ותומאס זייפרט הוא סמנכ״ל הכספים מאז 2017. בעלי העניין מחזיקים כמחצית מכוח ההצבעה, באמצעות מניות שלכל אחת מהן עשרה קולות. אין בונוס במזומן: מענקי המניות של המייסדים מבשילים רק אם מחיר המניה יגיע ליעדים שנקבעו מראש, ושום רכיב בתגמול לא תלוי בתזרים או ברווח החשבונאי. במהלך השנה בעלי העניין רק מכרו מניות ולא קנו אף אחת, כמעט הכול במסגרת תוכניות מכירה שנקבעו מראש.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
היתרון התחרותי, ומי מאיים עליו
למה הלקוחות נשארים
הרשת משתפרת ככל שהיא גדלה. מכיוון ש-Cloudflare רואה את התנועה של כרבע מכל אתרי האינטרנט, היא יכולה לזהות מתקפה על אתר אחד ולחסום אותה בכל השאר, ומתחרה קטנה יותר לא יכולה לעשות את זה. סקר חיצוני מוצא אותה בכניסה ל-85.5% מהאתרים שהוא מצליח לזהות מי מגן עליהם, וחלקה באתרים שמשתמשים בה להפצת הדפים עלה בתוך שנה.
גם העזיבה יקרה. פריצה ממוצעת למערכות של חברה אמריקאית עולה כ-10.22 מיליון דולר, ולכן מעטים רוצים להחליף שומר סף שעובד.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
- The rate fell to 111% at the end of 2024 before recovering, so it moves with spending cycles.
- It nets customers who leave against those who expand; Cloudflare does not report gross retention.
האיום
Akamai ו-Fastly מוכרות את אותם שירותי אבטחה והפצה לאותם לקוחות. הסכנה הגדולה יותר היא Amazon, Google ו-Microsoft, שהעננים שלהן מציעים כלים דומים בתוך שירותים שהלקוחות כבר משתמשים בהם. Zscaler מתחרה בקבוצת מוצרים אחת, גישה מאובטחת למערכות המשרד. הדוח השנתי של Cloudflare עצמה לא מזכיר אף מתחרה בשמו, ומזהיר שחברות ענן ותקשורת גדולות עלולות להיכנס לתחום.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
המתחרות: AKAM, FSLY, AMZN, GOOGL, MSFT, ZS, V, MA.
פירוט המתחרים
| סימול | מתחרה | תחומי התחרות | שלב | בסיס להשוואה |
|---|---|---|---|---|
| AKAM | Akamaiבסיס להשוואה: כן | המגזר המדווח היחיד של Cloudflare: שירותי רשת שנמכרים במנוי ולפי שימוש | כבר נמכר | כן |
| FSLY | Fastlyבסיס להשוואה: כן | המגזר המדווח היחיד של Cloudflare: שירותי רשת שנמכרים במנוי ולפי שימוש | כבר נמכר | כן |
| AMZN · GOOGL · MSFT | Amazon Web Services, Google Cloud, Microsoft Azureבסיס להשוואה: בתחום אחד בלבד | המגזר המדווח היחיד של Cloudflare: שירותי רשת שנמכרים במנוי ולפי שימוש | כבר נמכר | בתחום אחד בלבד |
| ZS | Zscalerבסיס להשוואה: בתחום אחד בלבד | המגזר המדווח היחיד של Cloudflare: שירותי רשת שנמכרים במנוי ולפי שימוש | כבר נמכר | בתחום אחד בלבד |
| V · MA | פרוטוקולי הסוכנים של Visa ושל Mastercardבסיס להשוואה: בתחום אחד בלבד | זיהוי סוכנים ותשלומים | כבר נמכר | בתחום אחד בלבד |
פוטנציאל הצמיחה
גודל ההזדמנות
בארה״ב יש כ-21,000 חברות עם 500 עובדים ומעלה. אם כל אחת מהן הייתה משלמת כמו לקוח גדול ממוצע של Cloudflare, כ-433,000 דולר בשנה, השוק הזה היה שווה כ-9.1 מיליארד דולר.
Cloudflare כבר גובה מלקוחות בארה״ב כ-1.34 מיליארד דולר בשנה, בערך 15% מהשוק הזה. נשאר מקום לצמוח, וההערכה לא כוללת אף מדינה אחרת, חברות קטנות יותר, מפתחים או עמלות כלשהן מסוכני AI.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
The average hides a wide spread: some large customers pay over $5M a year and many just over $100,000.
- Large customers are defined by spend, not staff, so many are smaller firms and some large firms will never buy.
- It leaves out every other country, smaller customers, developers and agent fees.
US revenue includes small customers and developers, so it overstates the share of large firms' spending.
מאיפה מגיעה הצמיחה, לפי פעילות
מאיפה מגיעה הצמיחה
| פעילות | משקל בהכנסות | צמיחה ברבעון האחרון | בחצי השנה האחרונה | בשנה האחרונה | משקל בעוד 3 שנים, בקצב של חצי השנה האחרונה |
|---|---|---|---|---|---|
| מגזר מדווח | 100% | +35.9% | +34.7% | - | 100% |
| החברה כולה | 100% | +35.9% | +34.7% | - | 100% |
לפי פילוח ההכנסות המדווח עד 30 ביוני 2026: אם כל פעילות תשמור על קצב הצמיחה של חצי השנה האחרונה, החברה תצמח בכ-35% בשנה הבאה וב-35% בשנה השלישית, לעומת 33.5% ב-12 החודשים האחרונים. זה תרחיש ולא תחזית: אף פעילות לא שומרת על הקצב שלה לאורך זמן.
התוצאות
המספרים
המכירות צמחו ב-34% ב-12 החודשים שהסתיימו ביוני 2026, בערך בקצב של 30% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2025.
שיעור הרווח התפעולי עומד על −14%, בערך כמו בשנה שהסתיימה בדצמבר 2023 (−14%).
ההוצאות התפעוליות אוכלות 87 סנט מכל דולר מכירות, לעומת 97 סנט בשנה שהסתיימה בדצמבר 2021.
התשואה על ההון העצמי הייתה שלילית: −14% בשנה, לעומת −32% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2021.
14% מהמכירות הפכו לתזרים מזומנים חופשי: 348 מיליון דולר ב-12 החודשים האחרונים.
בחמש השנים האחרונות הצמיחה השנתית במכירות נעה בין 29% ל-52%.
מספר המניות עלה ב-13% בארבע שנים וחצי, והתגמול במניות מסתכם ב-20% מהמכירות.
כל המספרים
נתונים מדוחות ה-10-K וה-10-Q של החברה, נכון ל-10 באוקטובר 2026. שנת הכספים של החברה מסתיימת בדצמבר.
| דצמבר 2021 | דצמבר 2022 | דצמבר 2023 | דצמבר 2024 | דצמבר 2025 | 12 חודשים עד יוני 2026 | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| גודל וצמיחה | ||||||
| מכירות | $656M | $975M | $1.30B | $1.67B | $2.17B | $2.51B |
| צמיחת המכירות | +52% | +49% | +33% | +29% | +30% | +34% |
| רווח | ||||||
| שיעור הרווח הגולמי | 78% | 76% | 76% | 77% | 75% | 73% |
| שיעור הרווח התפעולי | −19% | −21% | −14% | −9.3% | −9.6% | −14% |
| שיעור הרווח הנקי | −40% | −20% | −14% | −4.7% | −4.7% | −8.2% |
| עלות הצמיחה, לכל דולר מכירות | ||||||
| מחקר ופיתוח | 29% | 31% | 28% | 25% | 24% | 23% |
| מכירות ושיווק | 50% | 48% | 46% | 45% | 42% | 41% |
| הנהלה וכלליות | 18% | 18% | 17% | 17% | 18% | 17% |
| תגמול מבוסס מניות | 14% | 21% | 21% | 20% | 21% | 20% |
| השקעות הוניות | 14% | 15% | 8.8% | 11% | 15% | 11% |
| מזומנים | ||||||
| תזרים מפעילות שוטפת | $64.6M | $124M | $254M | $380M | $603M | $633M |
| תזרים מזומנים חופשי | −$28.3M | −$20.0M | $140M | $195M | $287M | $348M |
| מאזן | ||||||
| מזומנים והשקעות לזמן קצר | $1.82B | $1.65B | $1.67B | $1.86B | $4.10B | $4.16B |
| תשואות ומניות | ||||||
| מספר המניות (בדילול מלא) | 312M | 326M | 334M | 341M | 348M | 354M |
עלות הצמיחה
הצמיחה נעשתה זולה יותר. מ-2021 ועד 2025 הוצאות המכירה והמחקר ירדו כשיעור מההכנסות, וכך ההפסד החשבונאי הצטמצם מכחמישית מההכנסות לכעשירית. העלות שהמספרים המתואמים משאירים בחוץ היא התגמול במניות, שעלה לכחמישית מההכנסות.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
The four quarters include $27.9M of stock pay from the restructuring, which will not recur.
הדוח האחרון (6 באוגוסט)
הרבעון שהסתיים ביוני 2026, לפי הדוחות.
ברבעון השני של 2026 ההכנסות צמחו ב-35.9% ל-696.1 מיליון דולר, מהר יותר מאשר לפני שנה. הלקוחות הקיימים הגדילו את ההוצאה ב-20%, ומספר הלקוחות הגדולים עלה ב-27%. התחזית ל-2026 עלתה לטווח של בין 2.864 ל-2.870 מיליארד דולר, ההעלאה השנייה השנה.
התוצאה החשבונאית הייתה הפסד של 205.7 מיליון דולר, בגלל הוצאה של 150.7 מיליון על פיטורי כחמישית מהעובדים. לפני ההוצאה הזאת ולפני התגמול במניות, העסק הציג שיעור רווח של 13.8%. שיעור הרווח הגולמי ירד שוב, ל-71.8%, כי יותר תנועה בתשלום העלתה את עלויות הרשת.
מה זה אומר על התזההדוח הראה שהצמיחה מאיצה ושהלקוחות מוציאים יותר, וזו הראיה החזקה ביותר נגד ההערכה שלנו. הוא לא הראה הכנסות כלשהן מסוכני AI, ושיעור הרווח הגולמי המשיך לרדת. ההערכה נשארת: לא אטרקטיבית, כי המחיר כבר התקדם יותר מהמספרים.
הרבעון בפירוט
צמיחת המכירות לעומת הרבעון הקודם, לפי הדוחות.
רווח למניה $0.29 לעומת $0.27 צפוי; $-0.48 לפי הדוחות, והפער הוא הסעיפים שהחברה מנטרלת.
הראיות (באנגלית) · 7 טענות
- The rate fell to 111% at the end of 2024 before recovering, so it moves with spending cycles.
- It nets customers who leave against those who expand; Cloudflare does not report gross retention.
- Q2 revenue of $696.1M beat the $664M to $665M guide by about $31M, so the guide has sat well below results.
- The finance chief says pool-of-funds and usage deals make quarters harder to forecast, so a miss is possible even in a strong year.
- The explanation is management's; AI inference and computing products may carry lower margins than security, and no product margins are disclosed.
- The adjusted gross margin rose 0.3 points from Q1, the first rise in eight quarters.
לאן הלך הכסף
Cloudflare לא מחלקת דיבידנד ולא קונה בחזרה מניות. היא מגייסת חוב באג״ח להמרה שאינן נושאות ריבית: באוגוסט היא מכרה אג״ח של 2.175 מיליארד דולר לפירעון ב-2031, כדי לפרוע 1.29 מיליארד שהגיעו למועד פירעונן. היא ממשיכה לרכוש חברות קטנות כדי לחזק את כלי המפתחים שלה, האחרונה שבהן Deno, בתנאים שלא פורסמו.
בעלי עניין ברבעון השלישי של 2026: 28 רכישות ו-332 מכירות, לפי דיווחי Form 4 שלהם.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
המחיר, ואיפה אנחנו חלוקים על השוק
בקצרה. מגלם תרחיש מושלם. Cloudflare היא עסק חזק שצומח מהר, אבל המחיר מניח עשור של צמיחה בקצב שקרוב לשנה הטובה ביותר שלה, בזמן שבעלי המניות עדיין לא מרוויחים כלום אחרי התגמול במניות.
המניה קרובה לשיא השנתי שלה. מאז אפריל היא עלתה יותר מפי שניים, בעיקר כי הקונים משלמים היום הרבה יותר על כל דולר מכירות, ולא כי המכירות גדלו בשיעור כזה. האנליסטים הלכו בעקבות המחיר והעלו את ההמלצות ואת מחירי היעד.
Cloudflare בונה כלים שמאפשרים לאתרים לגבות תשלום מסוכני AI ולסוכנים לשלם, אבל עוד אין לזה הכנסות. המבחן הבא הוא תוצאות הרבעון השלישי ב-29 באוקטובר, מול תחזית של בין 736 ל-737 מיליון דולר.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
- The business did speed up: growth rose to 36%, net retention to 120% and the forecast twice (C05, C04, C06), which justifies some re-rating.
- In April the shares sold for about 27 times sales, below the 28 times six-year normal, so part of the rise repaired a fall.
- Q2 revenue of $696.1M beat the $664M to $665M guide by about $31M, so the guide has sat well below results.
- The finance chief says pool-of-funds and usage deals make quarters harder to forecast, so a miss is possible even in a strong year.
- The chief executive says the payment system must handle about 10 million transactions a second, far beyond any payment network today, which is unproven.
- The products are announced, not reported, so their uptake cannot be checked.
איך לקרוא את המכפיל
המשקיעים משלמים כ-127.6 מיליארד דולר על החברה. מה צריך להתממש:
1. ההכנסות בשנה האחרונה היו 2.51 מיליארד דולר, כך שהמחיר הוא כ-51 פעמים המכירות. 2. קונה שרוצה תשואה של 9% בשנה, קנה מידה מקובל, צריך הכנסות של כ-30.2 מיליארד דולר בעוד עשר שנים. 3. זו צמיחה של כ-28% בשנה, בכל שנה, במשך עשור.
ההכנסות צומחות השנה בכ-32%. מעט חברות שומרות על קצב כזה במשך עשר שנים, והמזומנים הפנויים היום קטנים מהתגמול במניות.
מול ההיסטוריה שלה. המחיר לכל דולר מכירות גבוה בהרבה מהמקובל בשנים האחרונות, כך שהקונים משלמים על עתיד מהיר יותר ולא על העסק כפי שהיה עד היום.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
- A sale at 15 times revenue instead of 10 would cut the needed growth to about 23% a year.
- Shares issued for the 2026 notes in August are not yet on a filed cover, so the value is slightly understated.
- Q2 free cash flow carried $99M of severance paid in the quarter, so the run rate is understated by a one-off.
- Network spending ran at 7% of revenue in Q2 against a 14% to 15% full-year guide, so the second half will spend more.
The four quarters include $27.9M of stock pay from the restructuring, which will not recur.
המכפיל מול המתחרים
המתחרות שהדוח השנתי של החברה עצמה מונה בשמן, וכל אחת מהן אומתה מול הדוח שלה. מדורגות לפי שווי החברה לכל דולר מכירות, מהזולה ליקרה:
| סימול | חברה | שווי החברה לכל דולר מכירות |
|---|---|---|
| AKAM | Akamai Technologies | 5.4× |
| FSLY | Fastly | 7.1× |
| NET | Cloudflare | 51.7× |
החציון של שתי האחרות הוא 6.2. Cloudflare היא היקרה מבין שלוש.
נתוני המתחרות מגיעים מספק נתונים, ולכן עדיף להסתכל על טווח הערכים בקבוצה כולה ולא על השוואה בין שתי חברות בלבד.
הפער מול שתי המתחרות שזוהו בדוחות הוא של Cloudflare עצמה: היא צומחת מהר בהרבה משתיהן, והמחיר גובה על כל זה ועוד.
מתחרות פרטיות או זרות שאין להן מחיר להשוואה: Vercel.
ההימור: מה הוא מניב אם יצליח
ההימור הוא על הכלים של Cloudflare לסוכני AI: אימות הזהות של סוכן, שבו משתמשות Visa ו-Mastercard, ודרך שבה אתרים גובים מסוכנים עמלה זעירה על כל ביקור. אף אחד מהם עוד לא מדווח על הכנסות, והגבייה עדיין בניסוי סגור.
אם מעריכים את שאר Cloudflare במחיר הוגן, נשאר חלק מהמחיר של היום עבור הכלים האלה. גם אם סוכנים ישלמו על עשירית מכל הבקשות, כפי שהמנכ״ל מקווה, זה יהיה שווה בערך את החלק הזה: הימור יקר, אבל אם הוא נכשל מפסידים מעט.
| הכנסות מזיהוי סוכנים ותשלומים בעוד שנתיים עד שלוש | כמה נתחים של 1% מהבקשות ברשת נדרשים | במכפיל שצוין |
|---|---|---|
| $150.00M | כ-3 אם נשמר 100% | 0.9× |
| 470.00 מיליון דולר (הצלחה גדולה) | כ-10 אם נשמר 100% | 1.0× |
| $1.40B | כ-30 בשמירה של 100% | 1.2× |
כדי להניב פי 2 (הימור הוגן) יידרשו כ-5.72 מיליארד דולר הכנסות מזיהוי סוכנים ותשלומים (כ-121 נתחים של 1% מהבקשות ברשת), וכדי להניב פי 5 (הימור זול), כ-21.32 מיליארד דולר הכנסות כאלה (כ-451 נתחים של 1% מהבקשות ברשת), באותו מכפיל.
כל שורה היא זיהוי הסוכנים והתשלומים לבדם, ועוד שאר החברה (שירותי רשת: אבטחה, הפצת תוכן, גישה למערכות המשרד ופלטפורמת המפתחים) לפי שווי של כ-117.00 מיליארד דולר.
השלבים שעליה לעבור
- הושלם הפרוטוקול Trusted Agent Protocol של Visa נבנה על Web Bot Auth, ו-Mastercard מאמצת אותו בשירות Agent Pay
- הושלם הוכרזו Monetization Gateway, ארנקים לסוכנים ו-cloudflare.pay; שירות pay per crawl נמצא בבטא סגורה
- טרם התחיל Cloudflare מדווחת על הכנסות או על היקף תשלומים מזיהוי סוכנים או מתשלומים צפוי עד 28 בפברואר 2027
- טרם התחיל שירות pay per crawl נפתח לכל הלקוחות צפוי עד 30 ביוני 2027
- טרם התחיל סוכנים משלמים על כ-10% מהבקשות ברשת צפוי עד 31 בדצמבר 2028
הפירוט שמאחורי הדירוג
הראיות (באנגלית) · 7 טענות
- Mastercard's 10-K describes Agent Pay without naming Cloudflare, and Web Bot Auth is an open protocol others can use.
- No revenue from this is disclosed.
- The chief executive says the payment system must handle about 10 million transactions a second, far beyond any payment network today, which is unproven.
- The products are announced, not reported, so their uptake cannot be checked.
- He called the figures unaudited and directional, and gave the Visa figure from memory.
- Cloudflare blocks much AI crawler traffic for its customers and does not charge for blocking it, so a request seen is not a request paid.
- No fee for agent payments is published; Cloudflare's cut of what a site charges could be far below or above the Workers price.
- The request count is the chief executive's unaudited estimate.
- A sale at 15 times revenue instead of 10 would cut the needed growth to about 23% a year.
- Shares issued for the 2026 notes in August are not yet on a filed cover, so the value is slightly understated.
איפה אנחנו חלוקים על השוק
Cloudflare היא הרשת שעליה ירוצו סוכני ה-AI, והזינוק במניה הוא תחילתו של עשור של צמיחה מהירה.
Cloudflare היא עסק חזק שצומח בכ-30%, והמחיר שלה מגלם הכנסות מסוכנים כאילו כבר הגיעו ויימשכו עשר שנים.
השוק הקדים את המספרים. תנועת הסוכנים אמיתית, אבל Cloudflare לא מדווחת על הכנסות ממנה, והתגמול במניות עדיין עולה יותר מהמזומנים הפנויים.
הראיות שסותרות את ההערכה שלנו חזקות: הצמיחה מאיצה, הלקוחות הקיימים מוציאים יותר, והתחזית הועלתה פעמיים. תחזית ל-2027 של צמיחה של 35% או יותר, לצד יותר מזומנים פנויים, תראה שהמחיר מוצדק.
מה אומרים האנליסטים
הראיות (באנגלית) · 9 טענות
- None of the three figures is in a filing; the chief executive said he had called the crossing date wrong at every point.
- Much non-human traffic is blocked, and Cloudflare says it does not charge customers more for blocking it.
- The chief executive says the payment system must handle about 10 million transactions a second, far beyond any payment network today, which is unproven.
- The products are announced, not reported, so their uptake cannot be checked.
Asked directly for the size of the Workers business on the Q2 call, management declined to give it.
- Q2 revenue of $696.1M beat the $664M to $665M guide by about $31M, so the guide has sat well below results.
- The finance chief says pool-of-funds and usage deals make quarters harder to forecast, so a miss is possible even in a strong year.
- The rate fell to 111% at the end of 2024 before recovering, so it moves with spending cycles.
- It nets customers who leave against those who expand; Cloudflare does not report gross retention.
- Q2 free cash flow carried $99M of severance paid in the quarter, so the run rate is understated by a one-off.
- Network spending ran at 7% of revenue in Q2 against a 14% to 15% full-year guide, so the second half will spend more.
The four quarters include $27.9M of stock pay from the restructuring, which will not recur.
מה יכול להשתבש, ואיך נדע
הסיכונים
- תגמול כבד במניות. התגמול במניות הסתכם ב-507.7 מיליון דולר בשנה האחרונה, כחמישית מההכנסות, יותר מהמזומנים הפנויים שהעסק ייצר.
- מניות חדשות מהאג״ח. האג״ח של 2030 מומרות למניות במחיר של כ-248 דולר, נמוך ממחיר המניה היום, כך שבעלי המניות ידוללו אם המחיר יישאר ברמתו.
- שיעור הרווח הגולמי ממשיך לרדת. שיעור הרווח הגולמי ירד מ-77.3% ב-2024 ל-71.8% ברבעון השני של 2026, כשעלויות הרשת עלו.
- ענקיות הענן מתחרות. Amazon, Google ו-Microsoft מוכרות כלים דומים בתוך שירותים שהלקוחות כבר משלמים עליהם, והן גדולות ממנה בהרבה.
- ההשבתות שלה עצמה. לפי Cloudflare, טעויות שלה עצמה גרמו בעבר להשבתות ברשת ולדליפות מידע, וכל אירוע כזה פוגע באמון בשומר הסף.
- מחיר שנשען על תקווה. המניה עלתה יותר מפי שניים בתוך חצי שנה, בעיקר בגלל מחיר גבוה יותר לכל דולר מכירות, כך שאכזבה עלולה להוריד אותה בחדות.
הראיות (באנגלית) · 8 טענות
The four quarters include $27.9M of stock pay from the restructuring, which will not recur.
- The explanation is management's; AI inference and computing products may carry lower margins than security, and no product margins are disclosed.
- The adjusted gross margin rose 0.3 points from Q1, the first rise in eight quarters.
שאלות פתוחות
- כמה מכניסים Workers וכלי סוכני ה-AI. ההנהלה מגדירה את Workers כתורם משמעותי, אבל לא מוסרת את הנתון.
- האם אתרים באמת ישלמו כדי לגבות תשלום מסוכנים, ובאיזה מחיר לכל בקשה.
- האם שיעור הרווח הגולמי יתייצב סביב 72%, כפי שההנהלה צופה, או ימשיך לרדת ככל שהתנועה בתשלום גדלה.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
Asked directly for the size of the Workers business on the Q2 call, management declined to give it.
- The chief executive says the payment system must handle about 10 million transactions a second, far beyond any payment network today, which is unproven.
- The products are announced, not reported, so their uptake cannot be checked.
- The explanation is management's; AI inference and computing products may carry lower margins than security, and no product margins are disclosed.
- The adjusted gross margin rose 0.3 points from Q1, the first rise in eight quarters.
מה ישנה את ההערכה שלנו
- לא אטרקטיבית→ניטרליתמחיר נמוך יותר, בלי שינוי בצמיחה
נדרשים כל אלה:
- ○שווי החברה יורד ל-25 פעמים ההכנסות של השנה האחרונה, כשהצמיחה עדיין קרובה ל-30%.בערך ≈$177.62 במחירי היום, 51% מתחת לסגירה האחרונה
- ○ההכנסות ברבעון השלישי של 2026 צומחות ב-28% או יותר לעומת השנה הקודמת.ייבדק בדוח הבא, עד 29 באוקטובר
- לא אטרקטיבית→ניטרליתצמיחה ומזומנים שעוקפים את המחיר
נדרשים כל אלה:
- ○התחזית הראשונה ל-2027 צופה צמיחה של 35% או יותר בהכנסות.ייבדק בדוח הבא, עד 29 באוקטובר
- ○המזומנים הפנויים מגיעים ל-20% מההכנסות על פני ארבעה רבעונים.ייבדק בדוח הבא, עד 29 באוקטובר
נטעה גם אם
- הלקוחות הקיימים מוציאים פחות מ-112% ממה שהוציאו שנה קודם, ברבעון כלשהו של 2027.
- מספר הלקוחות שמשלמים יותר מ-100,000 דולר בשנה גדל בפחות מ-18% בשנה.
- שיעור הרווח הגולמי יורד מתחת ל-70% בשני רבעונים רצופים.
מה בהמשך
- 29 באוקטובר 2026 תוצאות הרבעון השלישי של 2026: האם ההכנסות יעקפו את התחזית של בין 736 ל-737 מיליון דולר בפער דומה לזה של הרבעון השני, והאם שיעור השימור נטו יישאר סביב 120%.
כל האירועים הצפויים
- 29 באוקטובר 2026 תוצאות הרבעון השלישי של 2026: האם ההכנסות יעקפו את התחזית של בין 736 ל-737 מיליון דולר בפער דומה לזה של הרבעון השני, והאם שיעור השימור נטו יישאר סביב 120%.
- פברואר 2027 תוצאות הרבעון הרביעי של 2026 והתחזית הראשונה ל-2027: האם התחזית ל-2027 תצפה צמיחה של כ-28%, כמו שהאנליסטים מצפים, או של 35% ומעלה.
- מאי 2027 תוצאות הרבעון הראשון של 2027: האם שיעור הרווח הגולמי התייצב מעל 71%, והאם התגמול במניות ירד אחרי הפיטורים.
מה קרה מאז
- 11 באוקטוברבדיקת התזהקו הסוכנים הופרד ותומחר כהימורהכלל שקבע הבעלים ב-11 באוקטובר 2026: קו מוצרים שבגללו תיאוריה בלשונית העתיד מציינת חברה, ושעוד לא הראה הכנסות, נחשב מוקדם ומחייב הימור שאי אפשר לוותר עליו.
- 10 באוקטוברהתזה נכתבהלא אטרקטיבית, ביטחון בינונינכתב 19 ימים לפני תוצאות הרבעון השלישי של 2026, אחרי שהמניה עלתה פי שניים מאז אפריל על רקע שתי העלאות תחזית וסיפור הסוכנים.
נבדקה גם פעמיים, ללא ממצא חדש שמצריך פעולה.
מקורות 25
Sources - 25
Every claim above cites one of these, or states the reasoning that derived it. The quote is frozen at the date it was read: a link can rot, and an agent fetch returns a reading of a page rather than the page. Backs counts the whole claim ledger, so it can name a claim this page does not surface.
- S01primarycompany filing2026-02-26business description, network size, customers, concentration, competition, risk factors, net retention history, revenue by geography, stock paybacksC01C02C04C05C08C12C23C34C38C41C45
- S02primarycompany release2026-08-06Q2 results, GAAP to adjusted reconciliation, balance sheet, cash flow, free cash flow, Q3 and 2026 guidance
Total revenue of $2,864.0 to $2,870.0 million
backsC05C06C08C10C11C15 - S03primarycompany filing2026-08-06key metrics, net retention, large customers, remaining performance obligations, restructuring note, convertible notes, share count, revenue by geographybacksC03C04C07C09C12C13C14C15C16C23C45
- S04primarycompany release2026-02-102025 results, free cash flow, gross margins, the first 2026 guidance
Total revenue of $2,785.0 to $2,795.0 million
backsC06C10C11 - S05primarytranscript2026-08-06Cloudflare Q2 2026 earnings call transcriptlarge-customer revenue share, non-human traffic, developers, Workers, agent payment products, gross margin explanation, restructuring cash; questions from Barclays, RBC, Morgan Stanley, Goldman Sachs, Citi, William Blair, Stifel and Scotiabank
Revenue contribution from large customers was 73% of revenue during the quarter, up from 71% in the second quarter last year. ... For the first time in human history, in Q2, more than 50% of the traffic flowing across Cloudflare's network was not human. ... we expect network CapEx to be 14% to 15% of revenue for full year 2026.
backsC03C07C09C10C11C25C28C29C42 - S06primarycompany release2026-05-07Q1 results, the workforce plan and its first charge estimate, the May guidance
As part of the plan, we expect to reduce our current workforce by approximately 1,100 people.
backsC06C09 - S07primarycompany filing2026-08-13the 2031 notes' size, rate, conversion price and proceeds
equivalent to an initial conversion price of approximately $496.94 per share, which represents a conversion premium of approximately 60% to the last reported sale price of $310.59
backsC14 - S08primarycompany filing2026-06-09executive biographies, beneficial ownership and voting power, pay design, the Class C proposalbacksC35C36C37
- S09primaryindustry data2026-10-10W3Techs, Usage statistics of Cloudflare as reverse proxy service W3Techs (Q-Success)Cloudflare's share of websites, measured outside the company
Cloudflare is used by 85.5% of all the websites whose reverse proxy service we know. This is 26.8% of all websites . ... Usage of the Cloudflare CDN is now at 25%, up from 19.6% one year ago and 3.9% ten years ago.
backsC24 - S10primarygovernment data2025-04-10U.S. Census Bureau, Statistics of U.S. Businesses 2022, detailed enterprise employment size table U.S. Census Bureaufirms by size; 500 and over is the total less the under-500 line
The Number of Firms and Establishments, Employment, Annual Payroll, and Receipts by State, Industry, and Enterprise Employment Size: 2022 ... United States, Total, 01: Total, 6395635 firms, 135748407 employment ... 19: <500 employees, 6374594 firms, 62250556 employment
backsC20 - S11primarycompany filing2026-02-25a rival naming Cloudflare and the public cloudsbacksC32
- S12primarycompany filing2026-02-20Akamai's three offeringsbacksC30
- S13primarycompany filing2026-09-03Zscaler's zero trust productsbacksC33
- S14primarycompany release2025-10-14the payment networks' use of Web Bot Auth
Cloudflare and Visa have worked together to develop and introduce the Trusted Agent Protocol , a new protocol that enables payment networks to integrate Web Bot Auth ... Mastercard is incorporating Web Bot Auth into Mastercard Agent Pay
backsC27 - S15primaryindustry data2026-01-07Adobe, 'Holiday Shopping Season Drove a Record $257.8 Billion Online with Consumers Embracing Generative AI Tools' Adobe Digital Insightsgrowth of AI-referred retail traffic
This season, traffic to retail sites from generative AI tools (shoppers clicking on a link to a retail site) increased by 693.4% compared to the year prior. ... While the base of users remains modest, the uptick shows the value AI can deliver as a shopping assistant.
backsC26 - S16secondaryvendor data2026-10-10Research pack, frozen 2026-10-10 (FMP market data, FINRA short interest, filed cohort)daily closes, the price decomposition, analyst estimates and ratings, price-target drift, cohort multiples, short interestbacksC16C17C18C19C31
- S17secondarynews2026-10-10the Deno purchase and its undisclosed terms
The financial terms of the acquisition were not disclosed. Deno had raised a total of $26 million , including a Series A led by Sequoia.
backsC40 - S18primarycompany filing2026-02-11Agent Pay described from the payment network's sidebacksC27
- S19primarycompany filing2026-06-30votes for and against the Class C share proposalbacksC35
- S20primarycompany filing2026-10-10five years of filed revenue, costs, stock pay, capital spending and share countsbacksC05C13C38C42
- S21primarycompany filing2026-10-10Cloudflare insider Form 4 filings read by insider_fetch.py, 2025-10 to 2026-10760 open-market sales, 756 under 10b5-1 plans, no purchasesbacksC39
- S22primaryindustry data2025-07-30what a breach costs the buyer
The global average cost of a data breach fell to $4.44 million, the first decline in five years, while the average U.S. cost of a breach reached a record $10.22 million.
backsC43 - S23primarytranscript2026-08-06Cloudflare Q2 2026 earnings call transcript: the chief executive on agent micropaymentsthe chief executive's own sizing of paid agent requests, and the Visa comparison
we handle, let's say, about 0.5 billion requests per second through Cloudflare's network. We roughly estimate that somewhere between 1% and 10% of those, you could monetize through some sort of a micro transaction. Again, these will be tiny fractions of pennies.
backsC46C48 - S24primarycompany release2026-10-02the price Cloudflare charges developers per request served
Standard | 10 million included per month +$0.30 per additional million
backsC47C48 - S25primarycompany release2026-07-28the stage of the agent payment product
Pay per crawl is currently in closed beta. ... Cloudflare acts as the Merchant of Record for pay per crawl and also provides the underlying technical infrastructure.
backsC49