EMCOR Group
חשמלאים ואנשי צנרת בהיקף ארצי: EMCOR מתקינה חשמל ומיזוג במבנים של אחרים, כיום בעיקר במרכזי נתונים, וזוכה בכל עבודה במכרז.
הציונים
צמיחה3/4 ↑
ההכנסות צמחו ב-16.6% ואחר כך ב-19.7%, אבל הצמיחה נשענת עכשיו על מנוע אחד, וחמישית מהצמיחה במחצית נקנתה ברכישות.
איכות העסק3/4 →
היכולת להעמיד ערבויות וצוותים לפרויקטים של 200 מיליון דולר היא יתרון אמיתי, ונתח השוק שלה גדל. אבל בדוח של החברה עצמה כתוב שאין בתחום חסמי כניסה.
איתנות פיננסית4/4 →
924 מיליון דולר במזומן, בלי הלוואות שנמשכו ובלי קיר פירעונות. רכישות של 750 מיליון דולר מומנו מהמאזן, בלי להנפיק דבר.
יכולת ביצוע4/4 →
שמונה פעמים ברצף מעל התחזיות, תחזית החברה הועלתה פעמיים ב-2026, והחברה חשפה ביוזמתה את השפעת רווח המכירה על שיעור הרווח.
ערך לבעלי המניות4/4 →
רבע מהמניות הוצא מהמחזור מאז 2018, וכל העסקאות שולמו במזומן. הנתח של בעלי המניות הקיימים גדל ולא התכווץ.
פוטנציאל2/4 →
שוק גדול, אבל הפוטנציאל תלוי בתקציבי ההשקעה של אחרים: אין לקוח בשם, אין תקופת חוזה ואין כמות מינימום בשום מקום.
רמת סיכון3/4 ↓
תלות משמעותית אחת, בביקוש למרכזי נתונים שמהווה שליש מההכנסות, ובנוסף תחום שיפוט יחיד. הסיכונים מדווחים ואפשר לעמוד בהם, ואין אירוע בינארי.
תמחור3/4 ↑
המחיר דורש רק שהתוכנית תתממש, ולא את התרחיש הטוב שמעבר לה: מכפיל של 23.4 על הרווח שבתחזית החברה, 18.1 על האומדן ל-2028, וללא חוב.
חוזק הראיות3/4 →
כל מה שמרכזי בטיעון מופיע בדוחות ועדכני, אבל הכלכלה של הרכישות ותחזית הביקוש נשענות על דברי ההנהלה.
השורה התחתונה
הציון שלנו ל-EMCOR: אטרקטיבית. החברה לא מוכרת מוצר, אלא חשמלאים ואינסטלטורים מורשים שמתקינים חשמל וקירור בבניינים של אחרים, והיא מעבירה את הצוותים לכל שוק שצומח, ובעיקר עכשיו למרכזי נתונים. העסק חזק: כשהעבודה במפעלים ירדה, החברה צמחה בכל זאת. המחיר מניח רק ש-EMCOR תעמוד בתוכנית של עצמה, והיא הזולה בין המתחרות הקרובות, ולכן המחיר הוגן ולא מנופח. ההערכה תלויה בשני דברים: שיעור הרווח יישמר ברמה של השנתיים האחרונות, והמזומן יסיים את השנה ברמה של הרווח. השוק מתמחר בום בשיאו; אנחנו רואים מכונה שמוצאת עבודה.
הטיעון לטווח הארוךמרכזי נתונים הם החלק היחיד בענף הבנייה האמריקאי שעדיין צומח בזמן שכל השאר מתכווץ, ו-EMCOR מעבירה את החשמלאים ואנשי הצנרת שלה לכל מקום שיש בו עבודה כזו.
הראיות (באנגלית) · 8 טענות
A falling multiple on rising guidance is only an opportunity if the guidance is durable; it is the correct market response to earnings the market believes are cyclical. The stock also rose 19.3% on the day of the second raise before giving most of it back, which is the market re-testing and re-rejecting the same case.
The two end markets are not equivalent in difficulty and the substitution was helped by timing: semiconductor work rolled over gradually as projects reached completion while data centre demand was already accelerating, so the crews had somewhere to go. A simultaneous decline in both would test the mechanism and has not happened. Management also concedes it balances opportunities geographically rather than moving labour freely, and that some rural markets need prefabrication or non-union operations it does not usually run.
Cheapest of five is not cheap, and the median rose for a reason that says nothing about EMCOR: pricing Comfort Systems at 30.8 times lifted it from 19.9 to 23.2. Against the two nearest rivals the discount is as small as it was - Everus at 18.6 and MYR Group at 20.2 - so the wider gap to the median is Comfort Systems' and IES's premium rather than EMCOR's discount. The whole cohort is exposed to the same data centre demand and would re-rate together. Against its own six-year medians EMCOR is dearer on every measure - 23.8 times trailing earnings against a 19.6 median, 14.9 times enterprise value to EBITDA against 11.9, and 8.4 times book against 3.9.
- 2026-09-26editedRe-struck on the research pack refreshed 2026-09-26 at the 25 September close of $762.21: 23.7 to 23.4 times guided earnings, 17.9 to 17.6 times EV/EBIT. Comfort Systems, held out of the EV/EBIT cohort at the thesis by our own extraction bug (not a vendor gap), is now priced at 30.8 times, so EMCOR is cheapest of five rather than four and the median moves from 19.9 to 23.2; the counter-evidence says why that wider gap is the rivals' premium and not a larger discount.
- 2026-09-26editedRe-struck on the research pack refreshed 2026-09-26: two more FINRA settlements landed (912,626 shares at 31 August, 942,104 at 15 September), so 'fallen for two consecutive settlements' became three falls and a 3.2% rise, at the same 2.15% of float. Ratings unchanged at nine buy and five hold.
החברה
כל מבנה גדול צריך חלוקת חשמל, כבלים, קירור, צנרת והגנה מאש, ובעלי מקצוע מורשים מתקינים אותם. EMCOR מספקת אותם דרך כ-100 חברות בנות, ואחר כך גם מתחזקת את מה שהתקינה.
היא זוכה בעבודות במכרזים, עבודה אחרי עבודה, ובדוח של החברה עצמה כתוב שיש בתחום מעט חסמי כניסה. מה שחברות קטנות לא יכולות לקחת הן העבודות הגדולות ביותר, מ-10 מיליון דולר ועד יותר מ-200 מיליון: כ-58% מהכנסות הבנייה שלה ב-2025.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
ממה היא מרוויחה
התשלום מגיע עם התקדמות הבנייה של כל פרויקט, ושוב על תחזוקת המערכות אחר כך. ברבעון שהסתיים ביוני נשארו לה 10.6 סנט רווח תפעולי מכל דולר מכירות, לעומת 9.2 סנט ב-2024 וב-2025. חלק גדול יותר מעבודות מרכזי הנתונים החדשות מתומחר לפי עלות בתוספת עמלה (cost plus), מה שמגביל את הרווח של EMCOR מכל פרויקט ובכל זאת משאיר אותה אחראית על הביצוע.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
Management put the guaranteed-maximum-price shift at 9% to 10% of the mechanical mix and framed it as prudent for both sides on complex first-of-a-kind systems, and the segment still earned 12.5%, which it says is in line with its own trailing twelve and twenty-four month averages. Lower markup on pass-through materials and subcontractors is not the same as lower profit per hour of EMCOR's own labour.
A capped fee also caps the downside, and management argues the shift is prudent on first-of-a-kind mechanical systems where a fixed price would be priced with a large contingency or lost. On unfamiliar work a cost-plus form can be worth more than a fixed price with the risk mispriced, and EMCOR's mechanical segment margin remains above its own twenty-four month average.
פירוט מקורות ההכנסה
| מקור | משקל במכירות (הרבעון השני של 2026) | איך |
|---|---|---|
| בנייה מכנית בארה״ב | 44.6% | מיזוג אוויר, צנרת, אינסטלציה, כיבוי אש ומערכות תהליך שמותקנים במבנים חדשים ומשופצים, כולל מרכזי נתונים, בעיקר בפרויקטים שנקבעים במכרז. |
| בנייה חשמלית בארה״ב | 32.3% | חלוקת חשמל, תאורה, מתח נמוך וכבלי סיבים אופטיים במבנים. תחום הרשתות והתקשורת, שכולל את עבודות מרכזי הנתונים, עמד על 58% ברבעון. |
| שירותי מבנים בארה״ב | 16.3% | תחזוקה, תיקון ושדרוג של מערכות מכניות, והפעלת מתקנים עבור בעלי מבנים ואתרים ממשלתיים, בעיקר עבודות שירות חוזרות. |
| שירותים תעשייתיים בארה״ב | 6.9% | שירותי שטח ובית מלאכה לבתי זיקוק ולמפעלים פטרוכימיים: עצירות מתוכננות, מחליפי חום ותחזוקה. |
ההנהלה
טוני גוצי מנהל את EMCOR מאז 2011, והיה נשיאה משנת 2004. ג'ייסון נלבנדיאן, שצמח בצוות הכספים, מונה לסמנכ״ל הכספים ב-2024. בעלי עניין מחזיקים בפחות מ-1% מהחברה, כך שאלה מנהלים שכירים ולא בעלים. הבונוס השנתי נקבע לפי הרווח למניה ולפי שיעור הרווח התפעולי שמגיע במזומן; התגמול ארוך הטווח נקבע לפי שלוש שנים של רווח למניה. שום רכיב בשכר לא תלוי בתשואה על ההון, וזה חשוב ככל שיותר כסף מופנה לרכישות.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
היתרון התחרותי, ומי מאיים עליו
למה הלקוחות נשארים
עבודות גדולות דורשות ערבות ביצוע, התחייבות של חברת ביטוח שהעבודה תושלם, וצוותים שיאיישו אותן. בסוף 2025 החזיקה EMCOR בערבויות בהיקף של כ-3.03 מיליארד דולר. הצוותים הם החלק המצומצם יותר: ברוב המדינות חשמלאים צריכים רישיון, רובם לומדים כחניכים, ואי אפשר להגדיל את התחום במהירות.
ההוכחה שזה עובד: ברבעון שהסתיים ביוני צמחו ההכנסות של EMCOR ממרכזי נתונים ב-67.3%, בעוד שהבנייה של מרכזי נתונים בארה״ב כולה צמחה ב-34.1%. היא מגדילה את נתח השוק שלה.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
Part of the growth was bought: EMCOR recorded $169.2m of incremental acquisition revenue across the whole company in the quarter, some of it in these segments, so the organic share gain is smaller than the gap suggests. The sector definition is also wider than data centres, and if fibre and cabling grew faster than data centre work the gap would say nothing about data centre share at all.
האיום
Comfort Systems מתמודדת על אותן עבודות והשקיעה בהן יותר: לקוחות טכנולוגיה היו 58.7% מההכנסות שלה ברבעון שהסתיים ביוני, והיא צמחה ב-50.3%. Quanta, גדולה פי כמה מ-EMCOR, כותבת עכשיו בדוח השנתי שלה שהיא מבצעת את העבודה הזאת גם בתוך מרכזי נתונים.
הראיות (באנגלית) · 2 טענות
המתחרות: FIX, FIX, PWR, ECG, MYRG, IESC, TPC, APG.
פירוט המתחרים
| סימול | מתחרה | שלב | בסיס להשוואה |
|---|---|---|---|
| FIX | Comfort Systems USA, Inc.בסיס להשוואה: כן | כבר נמכר | כן |
| Comfort Systems USA כרוכשת מתחרה של אותן קבלניות פרטיות | כבר נמכר | ||
| PWR | Quanta Services, Inc.בסיס להשוואה: מוצגת, לא נספרת | כבר נמכר | מוצגת, לא נספרת |
| ECG | Everus Construction Groupבסיס להשוואה: כן | כבר נמכר | כן |
| MYRG | MYR Groupבסיס להשוואה: כן | כבר נמכר | כן |
| IESC | IES Holdingsבסיס להשוואה: כן | כבר נמכר | כן |
| TPC | Tutor Periniבסיס להשוואה: מוצגת, לא נספרת | כבר נמכר | מוצגת, לא נספרת |
| APG | APi Groupבסיס להשוואה: מוצגת, לא נספרת | כבר נמכר | מוצגת, לא נספרת |
פוטנציאל הצמיחה
גודל ההזדמנות
בארה״ב נבנו מרכזי נתונים בקצב שנתי של 66.1 מיליארד דולר בין אפריל ליוני 2026, עלייה של 34.1% לעומת התקופה המקבילה אשתקד. השוק הזה מהווה עכשיו שליש מההכנסות של EMCOR.
המגבלה היא כוח אדם, לא ביקוש: ב-2025 היו בארה״ב 821,000 חשמלאים, והממשלה צופה גידול של כ-0.9% בשנה.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
מי כבר התחייב
לא צוין לקוח בשם, ואף לקוח אינו מהווה 10% מהמכירות. צבר ההזמנות עומד על 17.14 מיליארד דולר של עבודה שטרם בוצעה, עלייה של 43.9% בשנה. אבל פחות ממנו מיועד לביצוע בקרוב: 76.0% בתוך שנה, לעומת 81.6% בדצמבר ונורמה של כ-85%.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
EMCOR's own risk factors say amounts in remaining performance obligations may not result in actual revenues, that many contracts are subject to cancellation or suspension on short notice at the discretion of the client, and that cancellation risk generally increases during economic slowdowns. The 10-Q says the cancellation penalty makes the risk very low, but that is the company's own statement.
- 2026-10-29editedRe-sourced to the September 10-Q: $18.57bn against $17.14bn at June.
- 2026-10-29editedRe-sourced to the September 10-Q one-year table: 77.3%, a small recovery from June's 76.0% that is still below the year-end share.
התוצאות
המספרים
המכירות עלו ב-22% ב-12 החודשים עד ספטמבר 2026, מהר יותר מ-17% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2025.
שיעור הרווח התפעולי עומד על 10%, לעומת 7.0% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2023.
ההוצאות התפעוליות אוכלות 9 סנט מכל דולר מכירות, בערך כמו בשנה שהסתיימה בדצמבר 2021 (10 סנט).
התשואה על ההון המושקע היא 40% בשנה אחרי מס, לעומת 16% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2021.
החברה הפכה 7.5% מהמכירות לתזרים מזומנים חופשי: 1.48 מיליארד דולר ב-12 החודשים האחרונים.
צמיחת המכירות השנתית נעה בין 12% ל-17% בחמש השנים האחרונות.
מספר המניות ירד ב-19% בארבע שנים ושמונה חודשים.
כל המספרים
נתונים מהדוחות של החברה (10-K ו-10-Q), נקראו ב-29 באוקטובר 2026. שנת הכספים מסתיימת בדצמבר.
| דצמבר 2021 | דצמבר 2022 | דצמבר 2023 | דצמבר 2024 | דצמבר 2025 | 12 חודשים עד ספטמבר 2026 | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| גודל וצמיחה | ||||||
| מכירות | $9.90B | $11.1B | $12.6B | $14.6B | $17.0B | $19.8B |
| צמיחת המכירות | +13% | +12% | +14% | +16% | +17% | +22% |
| רווח | ||||||
| שיעור הרווח הגולמי | 15% | 14% | 17% | 19% | 19% | 20% |
| שיעור הרווח התפעולי | 5.4% | 5.1% | 7.0% | 9.2% | 10% | 10% |
| שיעור הרווח הנקי | 3.9% | 3.7% | 5.0% | 6.9% | 7.5% | 7.8% |
| עלות הצמיחה, לכל דולר מכירות | ||||||
| הוצאות מכירה, הנהלה וכלליות | 9.8% | 9.4% | 9.6% | 9.7% | 10% | 9.7% |
| השקעות הוניות | 0.4% | 0.4% | 0.6% | 0.5% | 0.7% | 0.6% |
| מזומנים | ||||||
| תזרים מפעילות שוטפת | $319M | $498M | $900M | $1.41B | $1.30B | $1.61B |
| תזרים מזומנים חופשי | $283M | $449M | $821M | $1.33B | $1.19B | $1.48B |
| מאזן | ||||||
| מזומנים והשקעות לזמן קצר | $821M | $456M | $790M | $1.34B | $1.11B | $775M |
| חוב | $262M | $247M | $5.30M | - | - | - |
| מזומן נטו | $560M | $209M | $784M | - | - | - |
| תשואות ומניות | ||||||
| תשואה על ההון המושקע | 16% | 17% | 27% | 36% | 38% | 40% |
| מספר המניות (בדילול מלא) | 54.3M | 50.1M | 47.6M | 46.8M | 45.1M | 44.2M |
עלות הצמיחה
הצמיחה לא מוזילה את ניהול EMCOR: ההוצאות הכלליות נשארו קרובות לעשירית מהמכירות במשך שש שנים, בזמן שהמכירות הוכפלו. שיעור הרווח אמנם התרחב, אבל מפני שכל פרויקט הניב יותר, ולא מפני שההוצאות הכלליות התפזרו על בסיס גדול יותר. שיעורי הרווח בפרויקטים יכולים לרדת שוב, כפי שקרה השנה באחת החטיבות.
הראיות (באנגלית) · 2 טענות
Management put the guaranteed-maximum-price shift at 9% to 10% of the mechanical mix and framed it as prudent for both sides on complex first-of-a-kind systems, and the segment still earned 12.5%, which it says is in line with its own trailing twelve and twenty-four month averages. Lower markup on pass-through materials and subcontractors is not the same as lower profit per hour of EMCOR's own labour.
הדוח האחרון (30 ביולי)
הרבעון שהסתיים ביוני 2026, לפי הדוחות.
הרבעון שהסתיים בספטמבר היה מעל התחזיות ברווח ובמכירות. צבר ההזמנות הגיע לשיא של 18.57 מיליארד דולר, עלייה של 47.3% בשנה, ועבודות מסוג רשתות למרכזי נתונים כמעט הוכפלו ל-2.03 מיליארד דולר בשני מגזרי הבנייה. שיעור הרווח עלה ל-9.8%, או ל-10.5% בלי מחיקה חד-פעמית.
המזומנים השלימו את הפער: בתשעת החודשים הראשונים הומרו 98.0% מהרווח הנקי לתזרים מפעילות שוטפת, לעומת 41% במחצית. שיעור הרווח בפעילות המכנית ירד שוב, ל-12.1% מ-12.9%. החברה גם העלתה את תחזית השנה המלאה בפעם השלישית, למכירות של 20.6 עד 21.0 מיליארד דולר, והוסיפה 500 מיליון דולר לרכישה החוזרת. השיחה עם האנליסטים עדיין לא נקראה.
מה זה אומר על התזהזה חיזק את התזה: צבר ההזמנות והמזומן השתפרו שניהם. שני דברים עדיין פתוחים, סיום השנה עם מזומן ברמת הרווח והירידה המתמשכת בשיעור הרווח המכני, ולכן ההערכה והביטחון בה לא השתנו.
הרבעון בפירוט
צמיחת המכירות לעומת הרבעון הקודם, לפי הדוחות.
רווח למניה $9.06 לעומת $7.23 צפוי; $9.06 לפי הדוחות, ללא התאמות.
הראיות (באנגלית) · 6 טענות
EMCOR's own risk factors say amounts in remaining performance obligations may not result in actual revenues, that many contracts are subject to cancellation or suspension on short notice at the discretion of the client, and that cancellation risk generally increases during economic slowdowns. The 10-Q says the cancellation penalty makes the risk very low, but that is the company's own statement.
- 2026-10-29editedRe-sourced to the September 10-Q: $18.57bn against $17.14bn at June.
Conversion is still just below the stated rule of at least 100%, and changes in operating assets and liabilities still took out $220.6m. Third-quarter cash is large partly because the first half was so low; one quarter does not make a year, and the fourth quarter has to hold it.
Management put the guaranteed-maximum-price shift at 9% to 10% of the mechanical mix and framed it as prudent for both sides on complex first-of-a-kind systems, and the segment still earned 12.5%, which it says is in line with its own trailing twelve and twenty-four month averages. Lower markup on pass-through materials and subcontractors is not the same as lower profit per hour of EMCOR's own labour.
EMCOR has raised guidance three times and beaten eight quarters running, which is as consistent with conservative guiding as with strengthening demand (C22 counter). The call on the same morning, where the second-half margin bridge would be put to management, was not yet held.
לאן הלך הכסף
היא הסכימה לקנות חמש קבלניות חשמל ב-750 מיליון דולר, פי 7.1 מהרווח התזרימי השנתי שלהן, בעוד שהשוק מעריך את EMCOR ב-16.0 פעמים. מספר המניות שלה ירד ב-23.8% מ-2018 עד יוני 2026, ואין לה הלוואות.
בעלי עניין ברבעון השני של 2026: 13 רכישות ו-7 מכירות, לפי דיווחי Form 4 שלהם.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
The figures come from a slide and the call and are not in the 10-Q, which reports only the four smaller companies bought in the first half for $99.8m. Schmidt and Connelly, about 75% of the total, had not closed at the time of the call, so both the price and the trailing financials are management's account of a transaction not yet on the balance sheet. The trailing EBITDA is also unaudited and pre-integration.
The gap is not free money. The acquired backlog is written up and amortised, which management says will limit the earnings contribution for the remainder of 2026, and Comfort Systems is bidding for the same assets - it paid $206.0m for Hunt Electric in May 2026 and $109.8m for Feyen Zylstra in October 2025. A private electrical contractor with data centre exposure is no longer an unbid asset, and the multiple paid should rise. The earnout of up to $90m would also take the price to 8.0 times if fully earned.
- 2026-09-26editedEMCOR's own cohort EV/EBITDA re-struck on the research pack refreshed 2026-09-26 at the 25 September close: 16.2 to 16.0 times. The 7.1 times paid is unchanged.
Cash fell $149.6m in the quarter while operating cash flow was strong, so the balance sheet is being spent on acquisitions and buybacks, not hoarded.
- 2026-10-29editedRe-sourced to the September 10-Q: cash $774.8m, down from $924.4m.
המחיר, ואיפה אנחנו חלוקים על השוק
בקצרה. הוגן. המחיר דורש רק ש-EMCOR תעמוד בתוכנית של עצמה, ולא שתעקוף אותה, והיא הזולה בין המתחרות הקרובות שלה.
מאז השיא במאי ירדה המניה מכ-32 פעמים הרווח שהחברה צופה לעצמה ל-23.4 פעמים בסגירה של 25 בספטמבר, אף שהתחזית הזאת עלתה ב-12.5% באותם חודשים. הקונים קיבלו את הרווח הגבוה יותר, אבל הסכימו למכפיל נמוך יותר עליו.
אבל מתחת לפני השטח, מרכזי נתונים הם שוק הבנייה הפרטי היחיד שעדיין צומח: כל השאר ירד ב-8.2% ברבעון שהסתיים ביוני.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
A falling multiple on rising guidance is only an opportunity if the guidance is durable; it is the correct market response to earnings the market believes are cyclical. The stock also rose 19.3% on the day of the second raise before giving most of it back, which is the market re-testing and re-rejecting the same case.
Cheapest of five is not cheap, and the median rose for a reason that says nothing about EMCOR: pricing Comfort Systems at 30.8 times lifted it from 19.9 to 23.2. Against the two nearest rivals the discount is as small as it was - Everus at 18.6 and MYR Group at 20.2 - so the wider gap to the median is Comfort Systems' and IES's premium rather than EMCOR's discount. The whole cohort is exposed to the same data centre demand and would re-rate together. Against its own six-year medians EMCOR is dearer on every measure - 23.8 times trailing earnings against a 19.6 median, 14.9 times enterprise value to EBITDA against 11.9, and 8.4 times book against 3.9.
- 2026-09-26editedRe-struck on the research pack refreshed 2026-09-26 at the 25 September close of $762.21: 23.7 to 23.4 times guided earnings, 17.9 to 17.6 times EV/EBIT. Comfort Systems, held out of the EV/EBIT cohort at the thesis by our own extraction bug (not a vendor gap), is now priced at 30.8 times, so EMCOR is cheapest of five rather than four and the median moves from 19.9 to 23.2; the counter-evidence says why that wider gap is the rivals' premium and not a larger discount.
Public nonresidential construction is a separate series and is not falling, and EMCOR's institutional revenue - schools, colleges, public sector - grew strongly in the same quarter. So the private series overstates the contraction in EMCOR's whole addressable market, though not in the private part of it.
איך לקרוא את המכפיל
כשמביאים בחשבון את המזומנים שלה, שווי החברה כולה הוא 17.6 פעמים הרווח התפעולי של השנה האחרונה, הרווח מהעסק עצמו. זה הנמוך מבין חמש מתחרות קרובות; שתי הקרובות אליה מתומחרות בדומה לה, והאחרות הרבה יותר גבוה.
המחיר הזה לא דורש ששיעור הרווח של 10.6% ביוני, הרווח מכל דולר מכירות, יחזור על עצמו. הוא דורש רק את התוכנית של החברה, בשיעור רווח של לפחות 9.2%, כמו בשנתיים האחרונות.
מול ההיסטוריה שלה. יקרה מהמקובל אצלה בכל המדדים. אבל היא גם מרוויחה הרבה יותר על ההון שלה מבעבר, כך שחלק גדול מהפער משקף עסק טוב יותר.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
Cheapest of five is not cheap, and the median rose for a reason that says nothing about EMCOR: pricing Comfort Systems at 30.8 times lifted it from 19.9 to 23.2. Against the two nearest rivals the discount is as small as it was - Everus at 18.6 and MYR Group at 20.2 - so the wider gap to the median is Comfort Systems' and IES's premium rather than EMCOR's discount. The whole cohort is exposed to the same data centre demand and would re-rate together. Against its own six-year medians EMCOR is dearer on every measure - 23.8 times trailing earnings against a 19.6 median, 14.9 times enterprise value to EBITDA against 11.9, and 8.4 times book against 3.9.
- 2026-09-26editedRe-struck on the research pack refreshed 2026-09-26 at the 25 September close of $762.21: 23.7 to 23.4 times guided earnings, 17.9 to 17.6 times EV/EBIT. Comfort Systems, held out of the EV/EBIT cohort at the thesis by our own extraction bug (not a vendor gap), is now priced at 30.8 times, so EMCOR is cheapest of five rather than four and the median moves from 19.9 to 23.2; the counter-evidence says why that wider gap is the rivals' premium and not a larger discount.
Management has under-promised on this all year and been raised past twice, so the caution is a weak forecast. Against that, the mechanical segment's margin already fell 110 basis points year on year on the mix shift described in C27, and the second half carries a stated headwind in industrial services from a weaker refinery turnaround season.
המכפיל מול המתחרים
המתחרות שהדוח השנתי של החברה עצמה מונה בשמן, וכל אחת מהן אומתה מול הדוח שלה. מדורגות לפי שווי החברה לכל דולר רווח תפעולי, מהזולה ליקרה:
| סימול | חברה | שווי החברה לכל דולר רווח תפעולי |
|---|---|---|
| EME | EMCOR Group | 17.6× |
| ECG | Everus Construction Group | 18.6× |
| MYRG | MYR Group | 20.2× |
| IESC | IES Holdings | 26.2× |
| FIX | Comfort Systems USA | 30.8× |
| TPC | Tutor Perini לא נכללת בחציון | 14.8× |
| APG | APi Group לא נכללת בחציון | 34.0× |
| PWR | Quanta Services לא נכללת בחציון | 51.0× |
החציון של ארבע האחרות הוא 23.2. Tutor Perini Corporation, APi Group Corporation וכן Quanta Services, Inc. מתחרות בה בקו מוצרים אחד בתוך חברה גדולה בהרבה, ולכן המכפיל שלהן אומר מעט על העסק הזה והן לא נכללות בחציון. EMCOR Group, Inc. היא הזולה מבין חמש.
נתוני המתחרות מגיעים מספק נתונים, ולכן עדיף להסתכל על טווח הערכים בקבוצה כולה ולא על השוואה בין שתי חברות בלבד.
הזולה בין המתחרות. שתי הקרובות אליה עולות כמעט אותו דבר; הפער מול החציון נובע מכך שהחברות Comfort Systems ו-IES יקרות בהרבה, לא מ-EMCOR.
נבדקו והושארו בחוץ גם: Dycom Industries (תחליף, לא אותו מוצר); MasTec (תחליף, לא אותו מוצר).
איפה אנחנו חלוקים על השוק
EMCOR היא מניית גאות ה-AI בשיא של מחזור, ולכן כל עלייה ברווח מצדיקה מכפיל נמוך יותר.
היא מכונה שמעבירה צוותים מגובי ערבויות ומאוישים לכל שוק שצומח. מרכזי נתונים הם השימוש הנוכחי שלה, לא כל הערך שלה.
לשוק יש סיבות. תשעה מ-14 אנליסטים ממליצים לקנות, אבל רק שניים מפרסמים אומדן ל-2028: מעטים מוכנים לערוב לשנים שהמחיר תלוי בהן.
הראיה שלנו היא המעבר שכבר בוצע: העבודה במפעלים ירדה מ-23% מהפעילות המכנית ל-10%, בעוד שמרכזי הנתונים עלו מ-13% ל-35%, וההכנסות המשיכו לצמוח. מנגד, המעבר הזה נעזר בתזמון, והעבודה החדשה משתלמת פחות.
מה אומרים האנליסטים
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
- 2026-09-26editedRe-struck on the research pack refreshed 2026-09-26: two more FINRA settlements landed (912,626 shares at 31 August, 942,104 at 15 September), so 'fallen for two consecutive settlements' became three falls and a 3.2% rise, at the same 2.15% of float. Ratings unchanged at nine buy and five hold.
The two end markets are not equivalent in difficulty and the substitution was helped by timing: semiconductor work rolled over gradually as projects reached completion while data centre demand was already accelerating, so the crews had somewhere to go. A simultaneous decline in both would test the mechanism and has not happened. Management also concedes it balances opportunities geographically rather than moving labour freely, and that some rural markets need prefabrication or non-union operations it does not usually run.
Management put the guaranteed-maximum-price shift at 9% to 10% of the mechanical mix and framed it as prudent for both sides on complex first-of-a-kind systems, and the segment still earned 12.5%, which it says is in line with its own trailing twelve and twenty-four month averages. Lower markup on pass-through materials and subcontractors is not the same as lower profit per hour of EMCOR's own labour.
מה יכול להשתבש, ואיך נדע
הסיכונים
- הגאות מאטה. כשליש מההכנסות תלוי בבנייה של מרכזי נתונים, והאטה חדה תעצור את הצמיחה, גם אם החברה מנוהלת היטב.
- חוזים שמשתלמים פחות. המעבר לעבודות במרכזי נתונים בעלות בתוספת עמלה ובמחיר מוגבל הוריד את שיעור הרווח במערכות המכניות ב-1.1 נקודות אחוז ברבעון שהסתיים ביוני.
- המזומן עדיין מעט מאחורי הרווח. בתשעת החודשים הפכה החברה 98.0% מהרווח הנקי למזומן, ואילו הכלל שלנו הוא 100%.
- בעלי עניין מוכרים ליד השיא. סמנכ״ל הכספים, הקונטרולר ושני דירקטורים מכרו בתוך שבועיים מהשיא של מאי, אף אחד מהם לא במסגרת תוכנית שנקבעה מראש.
הראיות (באנגלית) · 6 טענות
Management put the guaranteed-maximum-price shift at 9% to 10% of the mechanical mix and framed it as prudent for both sides on complex first-of-a-kind systems, and the segment still earned 12.5%, which it says is in line with its own trailing twelve and twenty-four month averages. Lower markup on pass-through materials and subcontractors is not the same as lower profit per hour of EMCOR's own labour.
The $525.9m is the net of the working capital block, not a single outflow, and receivables grew 20.2% against revenue growth of 19.7%, so days outstanding stretched only modestly. Contract liabilities of $2.61bn still exceed contract assets of $0.40bn, so customers fund the work overall. Management says cash flow is back-half weighted every year and that the first quarter is always weakest.
The algorithm held in 2024 at 1.40 times net income and roughly held in 2025 at 1.02 times, so it has a two-year record. The gap is a timing statement until the fourth quarter closes, and 2025's own first half converted at 56% before finishing at 102%.
- 2026-10-29editedNine-month cash conversion filed: 98.0%, from 41% at the half; the algorithm is now one quarter's cash from being met, not met.
Forty further Form 4 rows in the window are grants, vestings, withholding and gifts - compensation, not a view. The largest sale by far is now explained: a plan adopted three months before it executed, and before the guidance this thesis argues about, carries no information. What survives is smaller and sharper - a cluster of discretionary sales near the high - and an absent plan flag is the absence of a claimed defence rather than proof of discretion.
שאלות פתוחות
- מי הלקוחות של מרכזי הנתונים. אף דוח לא מציין אותם בשם, ולכן שינוי בתוכניות שלהם יופיע קודם בהזמנות החדשות.
הראיות (באנגלית) · 1 טענה
מה ישנה את ההערכה שלנו
- אטרקטיבית→ניטרליתהפער מול המכפיל האחרון שלה נסגר
בתנאי ש:
- ○המניה עולה לכ-30 פעמים הרווח למניה שהחברה צופה ל-2026, קרוב לשיא של מאי, ולכן המחיר דורש שהחברה תעקוף את התוכנית.בערך $977.19 במחירי היום, 28% מעל לסגירה האחרונה
- אטרקטיבית→ניטרליתהתוכנית מפסיקה להתממש
מספיק אחד מאלה:
- ○שיעור הרווח התפעולי, בלי רווחים חד-פעמיים ממכירת עסקים, יורד מתחת ל-9.2% של 2024 ו-2025.ייבדק בדוח הבא, שיפורסם עד 26 בפברואר
- ○צבר העבודות המוזמנות יורד לעומת השנה הקודמת, או שפחות מ-70% ממנו אמורים להתממש בתוך שנה.ייבדק בדוח הבא, שיפורסם עד 26 בפברואר
נטעה גם אם
- ההכנסות שלה ממרכזי נתונים צומחות לאט יותר מהבנייה של מרכזי נתונים בארה״ב כולה במשך שני רבעונים ברציפות.
- התזרים מפעילות שוטפת לשנה המלאה נמוך מהרווח הנקי.
- היא משלמת יותר מ-10 פעמים הרווח התזרימי על רכישה משמעותית, או משלמת במניות.
מה בהמשך
- 29 באוקטובר 2026 תוצאות הרבעון השלישי של 2026: האם התזרים מפעילות שוטפת בתשעת החודשים משלים את הפער מול הרווח הנקי, האם תחום הרשתות והתקשורת ממשיך לצמוח מהר יותר מהבנייה של מרכזי נתונים, והאם הרכישות של Schmidt ו-Connelly הושלמו כמוסכם.
כל האירועים הצפויים
- 29 באוקטובר 2026 תוצאות הרבעון השלישי של 2026: האם התזרים מפעילות שוטפת בתשעת החודשים משלים את הפער מול הרווח הנקי, האם תחום הרשתות והתקשורת ממשיך לצמוח מהר יותר מהבנייה של מרכזי נתונים, והאם הרכישות של Schmidt ו-Connelly הושלמו כמוסכם.
- פברואר 2027 תוצאות הרבעון הרביעי והשנה המלאה של 2026, עם תחזית ל-2027: האם 2026 תסתיים בתוך התחזית שהועלתה פעמיים, האם יחס המזומנים שבבונוס מתקיים, והאם התחזית הראשונה ל-2027 מניחה שהעבודה במרכזי נתונים ממשיכה לצמוח.
מה קרה מאז
- 29 באוקטוברדוחותצבר ההזמנות בשיא; המזומן כמעט השלים את הפערהמזומן בתשעת החודשים הגיע ל-98% מהרווח וצבר ההזמנות עלה ב-47%; שיעור הרווח המכני ירד שוב, ולכן ההערכה לא השתנתה.
- 5 באוקטוברבדיקת התזההטיעון בעד ההשקעה מופיע עכשיו מתחת לשורה התחתונהאחרי פיילוט בחמש חברות, הבעלים ביקש להוסיף את הטיעון בעד ההשקעה לכל תזה.
- 4 באוקטוברבדיקת התזהרשימת הבדיקות של הבעלים: מקורות ההכנסה, עלות הצמיחה, ההנהלה, אירועים צפוייםרשימת הבדיקות של הבעלים הראתה שהשיטה שותקת בשאלות מי מנהל את החברה, כמה עולה הצמיחה, מאיפה מגיע הכסף ואילו אירועים צפויים בתאריכים ידועים. בסבב הזה מילאנו את ארבעת הנושאים מתוך דוח הזימון לאסיפה והדוחות.
- 26 בספטמברבדיקת התזההתנאי המחירי נמדד עכשיו לפי הרווח שבתחזית החברה, במכפיל אחד לכל אורכו. ההערכה לא השתנתההדרך חזרה לניטרלית סומנה כמכפיל אחד, אבל נשאה את הנתונים של מכפיל אחר. עכשיו היא מנוסחת לכל אורכה כ-30 פעמים הרווח למניה שבתחזית החברה, לעומת 23.7 בעת כתיבת התזה.
- 26 בספטמברבדיקת התזהComfort Systems מצטרפת להשוואת המחיר: הזולה מבין חמש. ההערכה לא השתנתהComfort Systems, המתחרה ש-EMCOR מונה ראשונה, נכללת עכשיו בהשוואת המחיר. EMCOR היא הזולה מבין חמש ב-17.6 פעמים הרווח התפעולי, אבל שתי המתחרות הקרובות אליה עדיין מתומחרות בדומה לה.
- 9 בספטמברהתזה נכתבהאטרקטיבית, ביטחון בינוניהקבלנית הגדולה ביותר בתחומה שיכולה להעמיד ערבויות ביצוע, שהמחיר שלה דורש רק שהתוכנית תתממש, כשהמזומנים בפיגור אחרי הרווח הם השאלה הפתוחה.
נבדקה גם שלוש פעמים, ללא ממצא חדש שמצריך פעולה.
מקורות 16
Sources - 16
Every claim above cites one of these, or states the reasoning that derived it. The quote is frozen at the date it was read: a link can rot, and an agent fetch returns a reading of a page rather than the page. Backs counts the whole claim ledger, so it can name a claim this page does not surface.
- S1primarycompany filing2026-02-26Item 1 business description and the named competitor list, the market-sector revenue tables for 2023-2025, remaining performance obligations, the surety exposure, and the $144.9m gain on the United Kingdom disposal with its stated 85 basis point effect on operating margin.backsC01C02C03C07C08C09C13C19C24C25C32C39C41C46C47C48C51C52
- S10primarycompany filing2025-11-20A competitor's own description of the field it competes in: large national or regional competitors alongside small, privately owned contractors who generally have limited access to capital.backsC12
- S11primarycompany filing2026-02-25A competitor's segment split and its statement that its commercial work leverages deep expertise in the data center submarket, with union labour named as its delivery model.backsC42
- S12secondaryvendor data2026-09-26Research pack for EME, frozen at content/EME/research-pack.json (refreshed 2026-09-26)content/EME/research-pack.jsonPrice, market capitalisation, enterprise value, the trailing multiple series against its own six-year medians, the competitor cohort's multiples, analyst coverage and estimates, insider filings, short interest and the measured price reactions.backsC18C23C31C32C35C36C37C38C40
- S13primarycompany filing2026-09-15Each insider transaction with its Rule 10b5-1 affirmative-defence flag and, where one was claimed, the plan adoption date from the footnote - the field the vendor insider feed does not carry.backsC38
- S14primarycompany filing2026-04-21Security ownership of management and of holders above 5% at 7 April 2026; the Compensation Discussion and Analysis - the 2025 Annual Incentive Program matrix on adjusted earnings per share and the cash flow ratio, the LTIP's restricted stock units and three-year earnings-per-share cash award, and what was paid for 2025.backsC48C49C50
- S15primarycompany filing2026-10-29The quarter's and nine months' income statement and cash flow statement, the market-sector revenue disaggregation by segment, segment operating margins, remaining performance obligations with their one-year split and the cash balance.backsC20C21C29C30C53C54C55
- S16primarycompany filing2026-10-29The third raise of 2026 guidance with the previous range beside it, the non-GAAP reconciliation, and the $500 million increase to the share repurchase programme.backsC22C56
- S2primarycompany filing2026-07-30The quarter's and half's income statement, balance sheet and cash flow statement, the market-sector revenue disaggregation by segment, remaining performance obligations with their one-year split, the share count reconciliation and the acquisitions note.backsC03C04C08C09C14C19C20C21C23C25C28C29C30C31C33C34C39C45C46
- S3primarycompany release2026-07-30The raised full-year 2026 guidance and the previous guidance it replaced, segment operating income and margins, and the capital returned in the half.backsC22C23C27C35C36C43
- S4primarycompany release2026-02-26The initial 2026 guidance issued in February, full-year 2025 segment revenues and margins, and the after-tax gain on the United Kingdom sale.backsC22C33
- S5primarytranscript2026-07-30The acquisition batch's price and trailing financials, organic growth excluding acquisitions and the divestiture, the change in how fast remaining performance obligations burn, the guaranteed-maximum-price mix shift, and management's statement that the quarter's margin is not in guidance.backsC09C17C18C20C21C26C27C29C34C43C44
- S6primarygovernment data2026-09-01The data center line of private construction put in place and every other private nonresidential category beside it, monthly, at a seasonally adjusted annual rate.
Value of Private Construction Put in Place - Seasonally Adjusted Annual Rate (Millions of dollars. Details may not add to totals since all types of construction are not shown separately.) ... Office | Jul 2026p 123318 | Jun 2026r 119328 | May 2026r 115159 | Apr 2026 111220 | Mar 2026 107164 | Jul 2025 101666 | 3.3 | 21.3 ... Data center | 75166 | 70755 | 65688 | 61859 | 58121 | 47810 | 6.2 | 57.2 ... Nonresidential | 755169 | 752375 | 749441 | 745266 | 745125 | 781119 | 0.4 | -3.3 ... Manufacturing | 167805 | 169106 | 171381 | 175033 | 178488 | 214353 | -0.8 | -21.7
backsC05C06C14 - S7primarygovernment data2026-09-09The size of the United States electrician workforce, its projected ten-year growth, annual openings and the licensing and apprenticeship route into the trade.
Quick Facts: Electricians ... Number of Jobs, 2025 821,000 ... Job Outlook, 2025-35 9% (Much faster than average) ... Employment Change, 2025-35 75,900 ... About 72,700 openings for electricians are projected each year, on average, over the decade. ... Most electricians learn through an apprenticeship, but some start out by attending a technical school. Most states require electricians to be licensed.
backsC10C11 - S8primarycompany filing2026-07-24A direct competitor's own revenue by type of customer, showing technology customers at $1,917.4m and 58.7% of its quarterly revenue, and its two recent electrical-contractor acquisitions.backsC15
- S9primarycompany filing2026-02-19A $27bn competitor stating in its own overview that it provides low voltage electrical, mechanical, plumbing and process infrastructure for data centers - EMCOR's product, declared by an entrant.backsC16