A10 Networks
A10 Networks מוכרת ציוד ותוכנה שמפזרים את תעבורת האינטרנט בין שרתים וחוסמים התקפות הצפה, לחברות תקשורת, למפעילות ענן ולעסקים גדולים.
הציון שלנולא אטרקטיבית ביטחון בינוני
הציונים
ציונים · 1-4
צמיחה2/4 →
ההכנסות עלו ב-11.0% ב-2025 וב-14.5% במחצית הראשונה של 2026, וכל העלייה באה מהטמעה אצל לקוח אחד. המכירות לכל שאר הלקוחות ירדו בכ-3% וב-8%.
איכות העסק2/4 →
הציוד המותקן שומר על שיעור רווח גולמי של 80%. אבל הלקוח הגדול ביותר מפעיל גרסה משלו, ו-Cloudflare מוכרת הגנה בלי שום ציוד.
איתנות פיננסית4/4 →
מזומנים וניירות ערך של 357.3 מיליון דולר, מול אג״ח להמרה של 225.0 מיליון דולר לפדיון ב-2030 ללא התניות פיננסיות, ותזרים מזומנים חופשי של כ-61 מיליון דולר בשנה.
יכולת ביצוע3/4 ↑
שמונה רבעונים ברצף מעל התחזיות ותחזית מוגדלת ל-2026. אבל ב-2023 ההכנסות ירדו ב-10.2%, והצמיחה כיום תלויה בקונה אחד.
ערך לבעלי המניות2/4 ↓
הרכישות החוזרות הקטינו את מספר המניות ל-72.6 מיליון, אבל האג״ח להמרה נמצאת מעל מחיר המניה, 23.46 דולר, וכתב האופציה של Microsoft מוסיף עד 800,000 מניות.
פוטנציאל2/4 →
כדי שהצמיחה תימשך, Microsoft צריכה להמשיך לקנות מעבר לספים חסויים, וחברות התקשורת צריכות להתאושש, בזמן שהביקוש ל-IPv4 מצטמצם לאיטו. שום דבר מזה לא חתום בחוזה.
רמת סיכון2/4 ↓
לקוח אחד אחראי ל-38% מההכנסות ומפיץ אחד ל-40%. ההחלטה של Microsoft אם להמשיך להזמין היא חיצונית ל-A10, והיא תוכרע בצעד אחד.
תמחור2/4 →
מכפיל של כ-35 על הרווח התפעולי בשנה האחרונה. כדי להצדיק את המחיר הרווח צריך להיות גדול פי 2.6, והמכירות לכל מי שאינו Microsoft לא צומחות לכיוון הזה.
חוזק הראיות3/4 →
טבלת הלקוחות, כתב האופציה והדוחות הכספיים מופיעים בדיווחים הרשמיים. אבל הטענה שהלקוח Customer A הוא Microsoft, וההזמנות העתידיות שלה, נשענות על הסקה ועל דברי ההנהלה.
השורה התחתונה
הציון שלנו: לא אטרקטיבית. A10 Networks מוכרת ציוד ותוכנה ששומרים על רשתות כשהעומס כבד או כשהן תחת התקפה, והמכירות שלה צומחות שוב. אבל הצמיחה באה מלקוח אחד, כמעט בוודאות Microsoft, בעוד המכירות לכל השאר יורדות, ולכן העסק בינוני. Microsoft כבר כותבת גרסה משלה למוצר, ו-A10 משלמת לה עכשיו במניות כדי שתקנה יותר. המחיר מניח שהקשר הזה ימשיך לצמוח שנים, ולכן הוא מלא ולא זול. ההערכה תשתנה אם המכירות ללקוחות האחרים יחזרו לצמוח, או אם חלקו של הלקוח הגדול יקטן בזמן שהצמיחה נשמרת.
הטיעון לטווח הארוךחלק גדול מהאינטרנט עדיין פועל על שיטת הכתובות הישנה, ולכן חברות התקשורת ממשיכות לקנות את ציוד שיתוף הכתובות של A10. כדי שזה יעבוד, המעבר לשיטה החדשה חייב להישאר איטי.
הראיות (באנגלית) · 9 טענות
C02עובדהhigh confidence
Q2 2026 revenue was $80.1M, up 15.5%: products $49.0M, up 25.1%, and services $31.1M, up 3.0%. First-half revenue was $155.1M, up 14.5%.
C04עובדהhigh confidence
One end-customer, Customer A, was 14% of revenue in 2023, 15% in 2024, 26% in 2025, 37% in Q1 2026 and 38% in Q2 2026 and in the first half.
C05הסקהmedium confidence
Customer A is almost certainly Microsoft: analysts on the Q2 2026 call described the 37% customer and asked about Microsoft being so large a share, and the CEO answered about Microsoft without correcting either; Microsoft received the purchase-linked warrant two days earlier.
derivedThe Q2 2026 call (S05): one analyst linked the 37% customer disclosed in the Q1 10-Q to Microsoft, another asked how the company manages 'Microsoft being so large of a percentage of revenue', and the CEO answered both about Microsoft. The warrant (C07) vests only on Microsoft's purchases.
against this
- A10 never names Customer A in a filing; the 10-Q calls it only 'Customer A'.
- The CEO said Microsoft's newer business is booked as enterprise and its older business as service provider, so it could in principle be two customers of the same size rather than one.
C06אומדןmedium confidence
Revenue from everyone other than Customer A was about $216M in 2023, $222M in 2024 and $215M in 2025, down about 3%; about $96M in the first half of 2026 against about $104M a year earlier, down about 8%; and about $49.7M in Q2 2026 against $48.6M, up about 2%. Customer A's revenue rose from about $39M in 2024 to about $76M in 2025 and about $59M in the first half of 2026.
derivedFiled revenue (C11, C02) times one minus Customer A's filed share (C04): 2023 $251.7M x 86%, 2024 $261.7M x 85%, 2025 $290.6M x 74%, H1 2025 $135.5M x 77%, H1 2026 $155.1M x 62%, Q2 2025 $69.4M x 70%, Q2 2026 $80.1M x 62%. The shares are rounded to whole percents, so each figure carries about half a point of revenue either way.
against this
- The CEO said on the Q2 2026 call that the business excluding Microsoft and one or two countries with macro problems is 'growing close to double digits'.
- Q2 2026 alone shows sales outside Customer A up about 2%, so the fall is concentrated in Q1 2026, when Customer A pulled a project forward.
C24עובדהhigh confidence
Microsoft runs and sells its own layer-4 load balancer in Azure, which it says scales to millions of flows, and its own layer 3 and 4 DDoS protection service.
C07עובדהhigh confidence
On 3 August 2026 A10 issued Microsoft a warrant for up to 800,000 shares at $0.01, in two tranches of 400,000 that vest only if Microsoft and its affiliates buy past purchase thresholds in periods ending 30 June 2027 and 30 June 2028, exercisable from 2028 and 2029. The thresholds are redacted, and A10 says it cannot yet estimate the accounting effect.
C17אומדןmedium confidence
At $25.81 on 72.61M shares the market value is about $1.874B. Adding the $225.0M convertible and subtracting $357.3M of cash and securities gives about $1.742B, which is 34.8 times trailing GAAP operating income of $50.1M, 22.0 times non-GAAP operating income of $79.1M, and 28.6 times trailing free cash flow of $60.9M. The share price is 43 times trailing GAAP earnings of $0.60.
derivedClose of $25.81 on 2026-09-29 (S18) times 72.61M filed shares (C16); convertible at principal and cash and securities from C14; operating income from C12 and C13; free cash flow from C19; trailing GAAP diluted EPS of $0.17, $0.14, $0.17 and $0.12 (S04).
against this
- The vendor's enterprise value leaves out $302.7M of marketable securities and prints 40.0 times on the same line.
- Counting the convertible at its $247.5M share value rather than its $225.0M principal raises the multiple to about 35.2.
- 2026 guidance (C09) would lift operating income, so a forward multiple is lower than a trailing one.
C18אומדןmedium confidence
For today's value net of cash to earn a 6% after-tax operating yield at a 21% tax rate, GAAP operating income must reach about $132M, 2.6 times the trailing $50.1M: for example revenue near $530M at a 25% margin, which is 11% a year for five years from $310M with the margin rising from 16%.
derived$1.742B (C17) x 6% / (1 - 21%) = $132M; $132M / 25% = $530M; ($530M / $310.1M) to the power of one fifth is 1.113. The 6% yield and the 25% margin are this thesis's own judgements, not the company's; 25% is the non-GAAP margin today (C13).
against this
- Management's non-GAAP margin is already 25.5% (C13); if share pay stayed at 7% of revenue, GAAP margin would reach 25% only with further operating leverage.
- At management's 12-14% growth (C09), revenue compounds faster than 11% for as long as the guide holds.
C22עובדהmedium confidence
The vendor's rating snapshot counts 11 Buy, 10 Hold and no Sell; its dated series on a panel of 7 fell from 71.4% positive in January 2026 to 57.1% by September.
החברה
כשמיליוני אנשים נכנסים בבת אחת לאתר או לרשת סלולרית, מישהו צריך להחליט איזה שרת יענה לכל אחד מהם, לחלק כתובות אינטרנט מועטות בין המנויים, ולהשליך הצפות של תעבורה מזויפת שנשלחות כדי להפיל את השירות. A10 מוכרת ציוד, ואת אותה תוכנה לשרתים של הלקוח עצמו, שעושים את כל זה.
הלקוחות שלה הם ספקיות תקשורת ואינטרנט, מפעילות ענן וחברות גדולות. החלופות הן מתחרות כמו F5 ו-Radware, יכולת מובנית בנתב, או שירות ענן בלי ציוד.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
C01עובדהhigh confidence
A10 sells boxes and software, all built on its own ACOS operating system, that spread traffic across servers (load balancing), let a carrier share one public internet address among many subscribers (carrier-grade address translation), block flooding attacks (DDoS protection) and inspect encrypted traffic. It reports one segment; 96% of 2025 revenue went through distributors and resellers.
C23עובדהhigh confidence
A10's 10-K names F5, NetScaler, NetScout's Arbor, Radware, Cisco, HPE-Juniper, Fortinet, Akamai, Cloudflare, Imperva and Amazon Web Services as competitors; Radware's 20-F and NetScout's 10-K name A10 back.
C24עובדהhigh confidence
Microsoft runs and sells its own layer-4 load balancer in Azure, which it says scales to millions of flows, and its own layer 3 and 4 DDoS protection service.
C05הסקהmedium confidence
Customer A is almost certainly Microsoft: analysts on the Q2 2026 call described the 37% customer and asked about Microsoft being so large a share, and the CEO answered about Microsoft without correcting either; Microsoft received the purchase-linked warrant two days earlier.
derivedThe Q2 2026 call (S05): one analyst linked the 37% customer disclosed in the Q1 10-Q to Microsoft, another asked how the company manages 'Microsoft being so large of a percentage of revenue', and the CEO answered both about Microsoft. The warrant (C07) vests only on Microsoft's purchases.
against this
- A10 never names Customer A in a filing; the 10-Q calls it only 'Customer A'.
- The CEO said Microsoft's newer business is booked as enterprise and its older business as service provider, so it could in principle be two customers of the same size rather than one.
ממה היא מרוויחה
A10 מרוויחה את רוב הכסף כשלקוח קונה ציוד: המוצרים היו 49.0 מיליון דולר מתוך 80.1 מיליון דולר שנכנסו לה ברבעון השני של 2026. לכל מכשיר מצורף חוזה תחזוקה, שמשולם מראש וחל בממוצע על כ-21 חודשים, ומתחדש כל עוד המכשיר נשאר ברשת. התחזוקה, 31.1 מיליון דולר ברבעון, היא החלק היציב בעסק, והיא גדלה ב-3.0% בלבד.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
C02עובדהhigh confidence
Q2 2026 revenue was $80.1M, up 15.5%: products $49.0M, up 25.1%, and services $31.1M, up 3.0%. First-half revenue was $155.1M, up 14.5%.
C28עובדהhigh confidence
Maintenance is invoiced with the hardware, non-cancellable for its term and averages about 21 months; A10 had $154.8M of remaining performance obligations at 30 June 2026, $93.2M due within a year. Services revenue grew 3.0% in Q2 2026 and 2.9% in the first half while products grew 25.1% and 23.8%.
C01עובדהhigh confidence
A10 sells boxes and software, all built on its own ACOS operating system, that spread traffic across servers (load balancing), let a carrier share one public internet address among many subscribers (carrier-grade address translation), block flooding attacks (DDoS protection) and inspect encrypted traffic. It reports one segment; 96% of 2025 revenue went through distributors and resellers.
פירוט מקורות ההכנסה
| מקור | משקל במכירות (שנת הכספים 2025) | איך |
|---|---|---|
| מוצרים | 57.5% | ציוד חומרה שמריץ את תוכנת ACOS של A10 ברישיון קבוע, ולצדו חלק קטן של רישיונות לתקופה ורישיונות מנוי. המכירה נעשית ברובה דרך מפיצים. |
| שירותים | 42.5% | חוזי תחזוקה ותמיכה שמחויבים עם כל מכשיר ומתחדשים, וכן שירותים מקצועיים, הדרכה ותוכנה כשירות (SaaS). |
ההנהלה
דהרופד טריוודי עומד בראש A10 מסוף 2019 ומכהן גם כיו״ר הדירקטוריון; סמנכ״ל הכספים וסמנכ״ל המכירות הצטרפו שניהם ב-2025. בעלי עניין מחזיקים בכ-1% מהחברה, ולכן הכסף שלהם תלוי בשכר יותר מאשר במניות שכבר בידיהם. הבונוס השנתי נקבע מחציתו לפי מכירות ומחציתו לפי מדד רווח שאינו כולל תגמול במניות; מענקי המניות משולמים כשמחיר המניה חוצה רמות שנקבעו. שום דבר בתגמול לא מעודד השגת לקוחות מלבד Microsoft.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
C39עובדהhigh confidence
Dhrupad Trivedi has been president and chief executive since December 2019 and chair since September 2020, after running Belden's industrial networking and cybersecurity business from 2013 to 2019. Michelle Caron became chief financial officer in September 2025, from Danaher's Beckman Coulter Life Sciences, after Brian Becker resigned; Sheen Khoury became head of worldwide sales and marketing in June 2025, from HPE; Scott Weber has been general counsel since June 2022.
C40עובדהhigh confidence
At 26 February 2026 the eight current directors and executive officers owned 869,373 shares, 1.21% of 71,723,964 outstanding; the chief executive's 323,209 shares were the largest insider holding, under 1%. BlackRock reported 18.38% and Vanguard 10.37%, BlackRock's figure from a Schedule 13G/A of January 2024.
C41עובדהhigh confidence
The 2025 cash bonus paid 50% on GAAP revenue and 50% on adjusted EBITDA, which excludes stock pay, and was earned at 132.1% of target: $1,056,800 to the chief executive on an $800,000 target. Long-term awards are half RSUs vesting over three years and half PSUs that vest when the 100-day average share price reaches $20.41 and $22.26 within four years (2026 grants: $21.00 and $21.50, against $17.78 at grant). Nothing pays on per-share earnings, cash flow or customer spread.
היתרון התחרותי, ומי מאיים עליו
למה הלקוחות נשארים
אחרי שהציוד מותקן ברשת של ספקית תקשורת, עמוס באלפי כללים ונושא תעבורה חיה, החלפתו מחייבת לבדוק הכול מחדש. לכן לקוחות נוטים לחדש ולא להשוות הצעות.
ההוכחה היא ש-A10 שומרת כ-80 סנט מכל דולר מכירות אחרי עלות המכר, וכך כבר שלוש שנים, גם כשלקוח ענק אחד גדל. החברה לא מפרסמת כמה לקוחות מחדשים, ולכן עוצמת היתרון הזה נגזרת בהסקה ולא נמדדת.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
C28עובדהhigh confidence
Maintenance is invoiced with the hardware, non-cancellable for its term and averages about 21 months; A10 had $154.8M of remaining performance obligations at 30 June 2026, $93.2M due within a year. Services revenue grew 3.0% in Q2 2026 and 2.9% in the first half while products grew 25.1% and 23.8%.
C32עובדהhigh confidence
GAAP gross margin stayed between 78.7% and 81.1% in every quarter from Q1 2024 to Q2 2026, and non-GAAP between 80.0% and 83.1% since Q1 2023, while Customer A rose from 15% to 38% of revenue.
C26עובדהhigh confidence
The IETF's carrier-grade NAT standard exists because of the shortage of IPv4 addresses: a carrier shares one public IPv4 address among many subscribers and needs equipment in its network to translate between them.
האיום
האיום הגדול ביותר הוא הלקוח הגדול ביותר. Microsoft מפעילה שירות משלה לפיזור תעבורה בענן שלה, והגנה משלה מפני התקפות, ולכן היא קונה מ-A10 רק היכן ש-A10 טובה או זולה יותר. במקביל, Cloudflare מוכרת הגנה מהרשת שלה, בלי ציוד אצל הלקוח.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
C24עובדהhigh confidence
Microsoft runs and sells its own layer-4 load balancer in Azure, which it says scales to millions of flows, and its own layer 3 and 4 DDoS protection service.
C25עובדהhigh confidence
Cloudflare sells DDoS protection for on-premises networks from its own global network, 'instead of relying on local infrastructure' such as an appliance in the customer's building.
C34הסקהmedium confidence
Because Microsoft already runs its own load balancer and DDoS service, it buys A10 only for the jobs where A10 is better or cheaper, and it has bargaining power: the warrant is a price A10 paid to keep and grow the business.
derivedMicrosoft's own services (C24); the warrant tied to Microsoft's purchases (C07, C08); the CEO's description of a 'completely different product set' (C10).
against this
- Microsoft expanded its A10 purchases from about $39M to about $76M in a year while running its own services (C06), so its own build did not stop it buying.
- A multi-year warrant also ties Microsoft's roadmap to A10's, which the CEO calls mutual performance commitments.
המתחרות: MSFT, NET, FFIV, RDWR, NTCT, AKAM, FTNT.
פירוט המתחרים
| סימול | מתחרה | שלב | בסיס להשוואה |
|---|---|---|---|
| MSFT | Microsoft Azure Load Balancer וכן Azure DDoS Protectionבסיס להשוואה: מוצר שונה | כבר נמכר | מוצר שונה |
| NET | Cloudflare Magic Transitבסיס להשוואה: בתחום אחד בלבד | כבר נמכר | בתחום אחד בלבד |
| FFIV · RDWR | F5 BIG-IP וכן Radware DefenseProבסיס להשוואה: כן | כבר נמכר | כן |
| NTCT | NetScout Systemsבסיס להשוואה: כן | כבר נמכר | כן |
| AKAM | Akamai Technologiesבסיס להשוואה: בתחום אחד בלבד | כבר נמכר | בתחום אחד בלבד |
| FTNT | Fortinetבסיס להשוואה: בתחום אחד בלבד | כבר נמכר | בתחום אחד בלבד |
פוטנציאל הצמיחה
גודל ההזדמנות
אחד התפקידים של A10 קיים כי שיטת הכתובות הישנה של האינטרנט אזלה, ולכן ספקיות התקשורת מחלקות כל כתובת בין הרבה מנויים. כ-56% ממשתמשי האינטרנט בעולם עדיין תלויים בשיטה הישנה, ושיעורם יורד בין 2.4 ל-3.5 נקודות אחוז בשנה ככל שהחדשה מתפשטת.
אף גורם לא סופר בפומבי כמה ציוד כזה נקנה בכל שנה, ולכן אי אפשר לאמוד את גודל השוק ביושר מעבר לזה.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
C27עובדהmedium confidence
APNIC measures 43.70% of the world's internet users as IPv6-capable on 29 September 2026, against 41.29% a year earlier, 38.82% two years earlier and 35.28% three years earlier: the share still limited to the old addresses is about 56% and falls roughly 2.4 to 3.5 points a year.
C26עובדהhigh confidence
The IETF's carrier-grade NAT standard exists because of the shortage of IPv4 addresses: a carrier shares one public IPv4 address among many subscribers and needs equipment in its network to translate between them.
C06אומדןmedium confidence
Revenue from everyone other than Customer A was about $216M in 2023, $222M in 2024 and $215M in 2025, down about 3%; about $96M in the first half of 2026 against about $104M a year earlier, down about 8%; and about $49.7M in Q2 2026 against $48.6M, up about 2%. Customer A's revenue rose from about $39M in 2024 to about $76M in 2025 and about $59M in the first half of 2026.
derivedFiled revenue (C11, C02) times one minus Customer A's filed share (C04): 2023 $251.7M x 86%, 2024 $261.7M x 85%, 2025 $290.6M x 74%, H1 2025 $135.5M x 77%, H1 2026 $155.1M x 62%, Q2 2025 $69.4M x 70%, Q2 2026 $80.1M x 62%. The shares are rounded to whole percents, so each figure carries about half a point of revenue either way.
against this
- The CEO said on the Q2 2026 call that the business excluding Microsoft and one or two countries with macro problems is 'growing close to double digits'.
- Q2 2026 alone shows sales outside Customer A up about 2%, so the fall is concentrated in Q1 2026, when Customer A pulled a project forward.
מי כבר התחייב
ל-Microsoft יש כתב אופציה לעד 800,000 מניות של A10 בסנט אחד למניה. מחציתו מבשילה אם הרכישות שלה יעברו סף מסוים בשנה שעד יוני 2027, והמחצית השנייה בשנה שעד יוני 2028. הספים מושחרים בדיווח, ו-Microsoft לא מחויבת לקנות דבר.
הראיות (באנגלית) · 1 טענה
C07עובדהhigh confidence
On 3 August 2026 A10 issued Microsoft a warrant for up to 800,000 shares at $0.01, in two tranches of 400,000 that vest only if Microsoft and its affiliates buy past purchase thresholds in periods ending 30 June 2027 and 30 June 2028, exercisable from 2028 and 2029. The thresholds are redacted, and A10 says it cannot yet estimate the accounting effect.
מאיפה מגיעה הצמיחה, לפי פעילות
מאיפה מגיעה הצמיחה
| פעילות | משקל בהכנסות | צמיחה ברבעון האחרון | בחצי השנה האחרונה | בשנה האחרונה |
|---|---|---|---|---|
| מוצר | 61% | +25.1% | +23.8% | +19.1% |
| שירות | 39% | +3.0% | +2.9% | +3.4% |
| החברה כולה | 100% | +15.5% | +14.5% | +12.2% |
הפילוח לפי הדוחות עד 30 ביוני 2026. את הקצבים האלה לא מקדמים קדימה: ההסבר בקריאה שלהלן.
איך לקרוא את זה: התמהיל. מוצרים ושירותים הם סוגי הכנסה בתוך תחום פעילות אחד, לא עסקים נפרדים; ה-24% במוצרים הם ההטמעה אצל Customer A, בעוד המכירות לכל השאר ירדו כ-8% במחצית. אלה הזמנות של קונה אחד, לא שינוי בתמהיל.
התוצאות
המספרים
היא צומחת?בקצב יציב
המכירות גדלו ב-12% ב-12 החודשים עד יוני 2026, בערך בקצב של 11% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2025.
היא רווחית?כן
שיעור הרווח התפעולי הוא 16%, בערך כמו בשנה שהסתיימה בדצמבר 2023 (15%).
הצמיחה משתלמת?יקרה
ההוצאות התפעוליות עומדות על 63 סנט מכל דולר מכירות, ירידה מ-65 סנט בשנה שהסתיימה בדצמבר 2021.
התשואה על ההון גבוהה?גבוהה מאוד
התשואה על ההון העצמי עמדה על 19% בשנה, ירידה מ-58% בשנה שהסתיימה בדצמבר 2021.
היא מייצרת מזומנים?הרבה
20% מהמכירות הפכו לתזרים חופשי: 60.9 מיליון דולר ב-12 החודשים האחרונים.
המאזן איתן?מזומן נטו
מזומנים של 357 מיליון דולר, מול חוב של 0 דולר: 357 מיליון דולר יותר ממה שהיא חייבת.
בעלי המניות מדוללים?לא, מספר המניות יורד
מספר המניות ירד ב-5.5% בארבע שנים וחצי, ותגמול במניות עולה 7.5% מהמכירות.
כל המספרים
נתונים מדוחות 10-K ו-10-Q של החברה, שנקראו ב-4 באוקטובר 2026. שנת הכספים מסתיימת בדצמבר.
| דצמבר 2021 | דצמבר 2022 | דצמבר 2023 | דצמבר 2024 | דצמבר 2025 | 12 חודשים עד יוני 2026 | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| גודל וצמיחה | ||||||
| מכירות | $250M | $280M | $252M | $262M | $291M | $310M |
| צמיחת המכירות | +11% | +12% | −10% | +4.0% | +11% | +12% |
| רווח | ||||||
| שיעור הרווח הגולמי | 79% | 80% | 81% | 80% | 79% | 79% |
| שיעור הרווח התפעולי | 13% | 19% | 15% | 17% | 16% | 16% |
| שיעור הרווח הנקי | 38% | 17% | 16% | 19% | 15% | 14% |
| עלות הצמיחה, לכל דולר מכירות | ||||||
| מחקר ופיתוח | 22% | 21% | 22% | 22% | 24% | 25% |
| מכירות ושיווק | 34% | 32% | 34% | 32% | 29% | 28% |
| הנהלה וכלליות | 9.4% | 8.4% | 9.5% | 9.7% | 10% | 11% |
| תגמול מבוסס מניות | 5.8% | 4.8% | 5.6% | 6.5% | 6.9% | 7.5% |
| השקעות הוניות | 2.1% | 3.9% | 4.3% | 4.7% | 6.9% | 5.1% |
| מזומנים | ||||||
| תזרים מפעילות שוטפת | $50.1M | $66.1M | $44.5M | $90.5M | $84.9M | $76.9M |
| תזרים מזומנים חופשי | $44.9M | $55.3M | $33.6M | $78.2M | $64.8M | $60.9M |
| מאזן | ||||||
| מזומנים והשקעות לזמן קצר | $185M | $151M | $154M | $196M | $378M | $357M |
| חוב | - | - | - | $0 | $219M | $0 |
| מזומן נטו | - | - | - | $196M | $159M | $357M |
| תשואות ומניות | ||||||
| תשואה על ההון המושקע | 21% | 24% | 18% | 17% | 11% | - |
| מספר המניות (בדילול מלא) | 80.0M | 77.8M | 75.5M | 75.3M | 73.6M | 75.7M |
עלות הצמיחה
הצמיחה לא הפכה את A10 לרווחית יותר. כיום היא מוציאה פחות כדי להשיג כל מכירה, אבל יותר על מחקר, הנהלה ותגמול במניות, ולכן הרווח שנשאר מכל דולר מכירות כמעט לא זז בשלוש השנים האחרונות, וברבעון האחרון אף ירד למרות זינוק במכירות.
הראיות (באנגלית) · 2 טענות
C43עובדהhigh confidence
Per sales dollar, from 2023 to 2025 and the four quarters to June 2026, R&D rose from 21.9 to 23.8 and 24.9 cents, general and administrative from 9.5 to 10.3 and 10.7, stock pay from 5.6 to 6.9 and 7.5 and capital spending from 4.3 to 6.9 and 5.1, while sales and marketing fell from 34.2 to 29.1 and 27.7. Revenue rose from $251.7M to $310.2M; GAAP operating margin went from 15.4% to 16.8% in 2024, 16.2% in 2025 and 16.1%.
C44הסקהmedium confidence
Growth has not widened A10's GAAP margin: the saving in sales and marketing per dollar was spent on R&D, administration and stock pay, so revenue 23% larger left operating margin within a point of 2023's, and in Q2 2026 margin fell on 15.5% growth.
derivedC43's cost lines per sales dollar and C12's Q2 2026 operating income
against this
- Non-GAAP operating margin, which excludes stock pay and acquisition costs, was 25.5% in Q2 2026 (C13), so part of the GAAP squeeze is share pay and TrojAI deal costs rather than the cost of selling.
- Operating margin did rise from 15.4% in 2023 to 16.8% in 2024 on 4.0% growth (C43).
הדוח האחרון (5 באוגוסט)
הרבעון שהסתיים ביוני 2026, לפי הדוחות.
15%
צמיחת המכירות
לעומת הרבעון המקביל אשתקד
6.8%
צמיחה לעומת הרבעון הקודם
לעומת -6.7% ברבעון שלפני כן
11¢
רווח תפעולי
לכל דולר מכירות
הרבעון השני של 2026 נראה חזק: ההכנסות עלו ב-15.5% והתחזית לשנה כולה הועלתה לצמיחה בין 12% ל-14%. אבל התמהיל סיפר סיפור אחר. המכירות ללקוחות גדולים זינקו ב-72.9% והמכירות לספקיות תקשורת ירדו ב-22.8%, ולקוח אחד בשם Customer A שילם לבדו 38% מההכנסות.
אם מוציאים את הלקוח הזה, המכירות לכל השאר עלו ברבעון בכ-2% בלבד, אחרי שירדו ברבעון הראשון של 2026. גם הרווח זז לכיוון הלא נכון: הרווח התפעולי ירד ל-9.0 מיליון דולר מ-10.3 מיליון דולר, כשהתגמול במניות הוכפל.
מה זה אומר על התזההדוח אישר את הציון שלנו, לא אטרקטיבית: הצמיחה באה כמעט כולה מלקוח גדול אחד, בעוד המכירות לכל השאר כמעט לא זזו והמכירות לספקיות התקשורת ירדו. גם הרווח ירד, כשהתגמול במניות הוכפל. התחזית שהועלתה תלויה בהמשך ההטמעה אצל אותו לקוח, והחברה עצמה אומרת שחלקו ישתנה.
הרבעון בפירוט
צמיחת המכירות לעומת הרבעון הקודם, לפי הדוחות.
רווח למניה $0.25 לעומת $0.24 צפוי; $0.12 לפי הדוחות, והפער הוא הסעיפים שהחברה מנטרלת.
הראיות (באנגלית) · 6 טענות
C02עובדהhigh confidence
Q2 2026 revenue was $80.1M, up 15.5%: products $49.0M, up 25.1%, and services $31.1M, up 3.0%. First-half revenue was $155.1M, up 14.5%.
C03עובדהhigh confidence
In Q2 2026 enterprise revenue was $48.0M against $27.8M a year earlier, up 72.9%, and service provider revenue $32.1M against $41.6M, down 22.8%. United States revenue rose 35%; APJ fell 7% and EMEA 16%.
C04עובדהhigh confidence
One end-customer, Customer A, was 14% of revenue in 2023, 15% in 2024, 26% in 2025, 37% in Q1 2026 and 38% in Q2 2026 and in the first half.
C06אומדןmedium confidence
Revenue from everyone other than Customer A was about $216M in 2023, $222M in 2024 and $215M in 2025, down about 3%; about $96M in the first half of 2026 against about $104M a year earlier, down about 8%; and about $49.7M in Q2 2026 against $48.6M, up about 2%. Customer A's revenue rose from about $39M in 2024 to about $76M in 2025 and about $59M in the first half of 2026.
derivedFiled revenue (C11, C02) times one minus Customer A's filed share (C04): 2023 $251.7M x 86%, 2024 $261.7M x 85%, 2025 $290.6M x 74%, H1 2025 $135.5M x 77%, H1 2026 $155.1M x 62%, Q2 2025 $69.4M x 70%, Q2 2026 $80.1M x 62%. The shares are rounded to whole percents, so each figure carries about half a point of revenue either way.
against this
- The CEO said on the Q2 2026 call that the business excluding Microsoft and one or two countries with macro problems is 'growing close to double digits'.
- Q2 2026 alone shows sales outside Customer A up about 2%, so the fall is concentrated in Q1 2026, when Customer A pulled a project forward.
C12עובדהhigh confidence
GAAP operating income was $9.0M in Q2 2026 (11.3% of revenue) against $10.3M a year earlier, and $50.1M over the four quarters to Q2 2026. Share pay was $9.0M in the quarter against $4.4M; R&D rose 30.1% and G&A 57.4%.
C09טענת ההנהלהmedium confidence
Management raised its 2026 outlook on 5 August 2026 to revenue growth of 12-14% and EPS growth of 14-16%, from 10-12% and 12-14% set in February, and expects free cash flow above about $65M in 2025.
sourceQ2 2026 results release (8-K Exhibit 99.1)primaryQ2 2026 earnings call transcript (FMP), held 2026-08-05primaryQ4 and full-year 2025 results release (8-K Exhibit 99.1)primary
against this
- First-half growth was 14.5%, so 12-14% for the year implies second-half growth of about 10-13.5%, a slowdown.
- The CEO said Customer A's share is 'linked to kind of completing the rollout' and 'will change probably in the future'.
לאן הלך הכסף
A10 קנתה בחזרה 3.67 מיליון מניות ב-2025 תמורת 68.9 מיליון דולר, ומשלמת דיבידנד רבעוני של 6 סנט. ביוני 2026 היא שילמה 34.7 מיליון דולר במזומן ו-5.0 מיליון דולר במניות על TrojAI, חברה קטנה שבודקת ומגנה על תוכנות AI.
בעלי עניין ברבעון השני של 2026: 15 רכישות ו-19 מכירות, לפי דיווחי Form 4 שלהם.
הראיות (באנגלית) · 2 טענות
C16עובדהhigh confidence
72.61M shares were outstanding at 31 July 2026, against 73.69M at 31 December 2024. A10 bought back 3.67M shares for $68.9M in 2025 and $4.9M worth in the first half of 2026, pays $0.06 a share each quarter, and has $53.1M of authorisation left.
C30עובדהhigh confidence
A10 bought TrojAI, a Canadian AI-security start-up that tests and guards AI models, on 15 June 2026 for $34.7M in cash and $5.0M in stock, recording $32.8M of goodwill; it bought the ThreatX Protect web-application business for $19.1M in February 2025. Neither is material to revenue.
המחיר, ואיפה אנחנו חלוקים על השוק
בקצרה. מלא. המחיר מגלם שנים של צמיחה שעד כה מגיעה מקונה אחד, שיכול לפתח את המוצר בעצמו.
מחיר המניה
$25.81
שער סגירה,
שווי החברה לכל דולר רווח תפעולי
40.0
החציון אצל המתחרות: 28.8
המניה כמעט הוכפלה מפברואר ועד שיא ביולי, בתקווה ש-A10 היא מנצחת של עידן ה-AI, ואז ירדה בשליש, כולל ירידה של 10.5% ביום שאחרי דוח שהעלה את התחזית.
עם הדוח הגיעו שתי עובדות חדשות: כתב האופציה של Microsoft, ואג״ח להמרה שהמחזיקים בה יכולים עכשיו להמיר למניות, כי מחיר המניה עבר את סף ההמרה שלה. כ-13.7% מהמניות הזמינות למסחר נמצאות בפוזיציות שורט, סימן לכך שמשקיעים רבים מטילים ספק בסיפור.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
C20עובדהhigh confidence
The shares closed at $17.52 on 4 February 2026, reached a $38.49 high on 9 July 2026 and closed at $25.81 on 29 September 2026. They fell 5.3% the day after the Q1 2026 print (28.13 to 26.63) and 10.5% the day after the Q2 2026 print (30.84 to 27.60). Over 252 sessions they rose 41.0%, of which sales per share explained 8.4% and a higher multiple 30.0%.
C07עובדהhigh confidence
On 3 August 2026 A10 issued Microsoft a warrant for up to 800,000 shares at $0.01, in two tranches of 400,000 that vest only if Microsoft and its affiliates buy past purchase thresholds in periods ending 30 June 2027 and 30 June 2028, exercisable from 2028 and 2029. The thresholds are redacted, and A10 says it cannot yet estimate the accounting effect.
C14עובדהhigh confidence
At 30 June 2026 A10 held $357.3M of cash and marketable securities against $225.0M of 2.75% convertible notes due April 2030, convertible at $23.46 a share; because the price stayed above 130% of that for 20 of 30 days, holders could convert in Q3 2026, so the notes were moved to current liabilities. No capped call is disclosed and the notes carry no maintenance covenants.
C21עובדהhigh confidence
9.71M shares were sold short at the 15 September 2026 settlement, 13.7% of the float and 9.9 days of trading, up from 7.17M on 30 June 2026.
איך לקרוא את המכפיל
שווי העסק, אחרי מזומן וחוב, הוא כ-40 פעמים הרווח התפעולי השנתי של A10. כל דולר משווי זה מניב כ-2 סנט בשנה אחרי מס.
כדי להרוויח 6 סנט בשנה אחרי מס על כל דולר (אמת מידה מקובלת), A10 צריכה:
- להגדיל את הרווח התפעולי בערך פי 2.6.
- להגיע למכירות של כ-530 מיליון דולר, לעומת 310 מיליון דולר היום: צמיחה של כ-11% בשנה במשך חמש שנים.
- לשמור 25 סנט רווח מכל דולר מכירות, לעומת 16 סנט היום.
- להשיג את הצמיחה הזאת גם הרחק מעבר לקונה הגדול שלה.
מול ההיסטוריה שלה. המכפילים של A10 על המכירות ועל הרווח גבוהים בהרבה מהמקובל בהיסטוריה שלה, והעלייה הזאת נבעה מהתלהבות יותר מאשר ממכירות.
הראיות (באנגלית) · 4 טענות
C17אומדןmedium confidence
At $25.81 on 72.61M shares the market value is about $1.874B. Adding the $225.0M convertible and subtracting $357.3M of cash and securities gives about $1.742B, which is 34.8 times trailing GAAP operating income of $50.1M, 22.0 times non-GAAP operating income of $79.1M, and 28.6 times trailing free cash flow of $60.9M. The share price is 43 times trailing GAAP earnings of $0.60.
derivedClose of $25.81 on 2026-09-29 (S18) times 72.61M filed shares (C16); convertible at principal and cash and securities from C14; operating income from C12 and C13; free cash flow from C19; trailing GAAP diluted EPS of $0.17, $0.14, $0.17 and $0.12 (S04).
against this
- The vendor's enterprise value leaves out $302.7M of marketable securities and prints 40.0 times on the same line.
- Counting the convertible at its $247.5M share value rather than its $225.0M principal raises the multiple to about 35.2.
- 2026 guidance (C09) would lift operating income, so a forward multiple is lower than a trailing one.
C18אומדןmedium confidence
For today's value net of cash to earn a 6% after-tax operating yield at a 21% tax rate, GAAP operating income must reach about $132M, 2.6 times the trailing $50.1M: for example revenue near $530M at a 25% margin, which is 11% a year for five years from $310M with the margin rising from 16%.
derived$1.742B (C17) x 6% / (1 - 21%) = $132M; $132M / 25% = $530M; ($530M / $310.1M) to the power of one fifth is 1.113. The 6% yield and the 25% margin are this thesis's own judgements, not the company's; 25% is the non-GAAP margin today (C13).
against this
- Management's non-GAAP margin is already 25.5% (C13); if share pay stayed at 7% of revenue, GAAP margin would reach 25% only with further operating leverage.
- At management's 12-14% growth (C09), revenue compounds faster than 11% for as long as the guide holds.
C12עובדהhigh confidence
GAAP operating income was $9.0M in Q2 2026 (11.3% of revenue) against $10.3M a year earlier, and $50.1M over the four quarters to Q2 2026. Share pay was $9.0M in the quarter against $4.4M; R&D rose 30.1% and G&A 57.4%.
C19עובדהhigh confidence
Free cash flow (operating cash flow less capital spending) was $18.1M, $16.0M, -$0.7M and $27.5M in the four quarters to Q2 2026, $60.9M in total.
המכפיל מול המתחרים
המתחרות שהדוח השנתי של החברה עצמה מונה בשמן, וכל אחת מהן אומתה מול הדוח שלה. מדורגות לפי שווי החברה לכל דולר רווח תפעולי, מהזולה ליקרה:
| סימול | חברה | שווי החברה לכל דולר רווח תפעולי |
|---|---|---|
| NTCT | NetScout Systems | 17.7× |
| FFIV | F5 | 28.8× |
| ATEN | A10 Networks | 40.0× |
| RDWR | Radware | 82.7× |
החציון של שלוש האחרות הוא 28.8. A10 Networks היא השנייה ביוקר מבין ארבע.
נתוני המתחרות מגיעים מספק נתונים, ולכן עדיף להסתכל על טווח הערכים בקבוצה כולה ולא על השוואה בין שתי חברות בלבד.
המכפיל של A10 על הרווח התפעולי גבוה מזה של F5 ושל NetScout, שמוכרות מוצרים דומים, ונמוך רק מזה של Radware; הפרמיה היא של A10 עצמה.
מתחרות פרטיות או זרות שאין להן מחיר להשוואה: NetScaler (Cloud Software Group), Imperva (Thales).
איפה אנחנו חלוקים על השוק
השוק חושב
חברת רשתות רווחית שמחזירה כסף לבעלי המניות, והצמיחה שלה הפכה לדו-ספרתית בזכות הביקוש ממרכזי נתונים של AI.
אנחנו חושבים
הצמיחה היא ההטמעה של לקוח אחד, ששולמה בחלקה בכתב אופציה, בעוד המכירות לכל השאר מתכווצות.
טבלת הלקוחות שמראה זאת נמצאת בהערה עמוק בתוך הדוח הרבעוני; הודעת התוצאות מדברת על צמיחה מחברות גדולות, לא על הקונה האחד שמאחוריה.
נטעה אם המכירות לכל מי שאינו Customer A יצמחו ביותר מ-5% במשך שני רבעונים, או אם חלקו של Customer A ירד בזמן שהצמיחה הכוללת נשארת מעל 10%.
מה אומרים האנליסטים
המלצות חיוביות
57%
מתוך 7, 1 בספטמבר
לפני ארבעה חודשים
57%
מתוך 7, 1 במאי
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
C22עובדהmedium confidence
The vendor's rating snapshot counts 11 Buy, 10 Hold and no Sell; its dated series on a panel of 7 fell from 71.4% positive in January 2026 to 57.1% by September.
C20עובדהhigh confidence
The shares closed at $17.52 on 4 February 2026, reached a $38.49 high on 9 July 2026 and closed at $25.81 on 29 September 2026. They fell 5.3% the day after the Q1 2026 print (28.13 to 26.63) and 10.5% the day after the Q2 2026 print (30.84 to 27.60). Over 252 sessions they rose 41.0%, of which sales per share explained 8.4% and a higher multiple 30.0%.
C06אומדןmedium confidence
Revenue from everyone other than Customer A was about $216M in 2023, $222M in 2024 and $215M in 2025, down about 3%; about $96M in the first half of 2026 against about $104M a year earlier, down about 8%; and about $49.7M in Q2 2026 against $48.6M, up about 2%. Customer A's revenue rose from about $39M in 2024 to about $76M in 2025 and about $59M in the first half of 2026.
derivedFiled revenue (C11, C02) times one minus Customer A's filed share (C04): 2023 $251.7M x 86%, 2024 $261.7M x 85%, 2025 $290.6M x 74%, H1 2025 $135.5M x 77%, H1 2026 $155.1M x 62%, Q2 2025 $69.4M x 70%, Q2 2026 $80.1M x 62%. The shares are rounded to whole percents, so each figure carries about half a point of revenue either way.
against this
- The CEO said on the Q2 2026 call that the business excluding Microsoft and one or two countries with macro problems is 'growing close to double digits'.
- Q2 2026 alone shows sales outside Customer A up about 2%, so the fall is concentrated in Q1 2026, when Customer A pulled a project forward.
C04עובדהhigh confidence
One end-customer, Customer A, was 14% of revenue in 2023, 15% in 2024, 26% in 2025, 37% in Q1 2026 and 38% in Q2 2026 and in the first half.
C18אומדןmedium confidence
For today's value net of cash to earn a 6% after-tax operating yield at a 21% tax rate, GAAP operating income must reach about $132M, 2.6 times the trailing $50.1M: for example revenue near $530M at a 25% margin, which is 11% a year for five years from $310M with the margin rising from 16%.
derived$1.742B (C17) x 6% / (1 - 21%) = $132M; $132M / 25% = $530M; ($530M / $310.1M) to the power of one fifth is 1.113. The 6% yield and the 25% margin are this thesis's own judgements, not the company's; 25% is the non-GAAP margin today (C13).
against this
- Management's non-GAAP margin is already 25.5% (C13); if share pay stayed at 7% of revenue, GAAP margin would reach 25% only with further operating leverage.
- At management's 12-14% growth (C09), revenue compounds faster than 11% for as long as the guide holds.
מה יכול להשתבש, ואיך נדע
הסיכונים
- לקוח אחד, 38% מהמכירות אם Microsoft תאט את ההזמנות כשההטמעה הנוכחית תסתיים, כשליש מההכנסות בסכנה בהחלטה אחת.
- הלקוח יכול לבנות את זה בעצמו Microsoft כבר מפעילה שירותי פיזור תעבורה והגנה מהתקפות משלה, ולכן הכוח במשא ומתן על המחיר בידיה.
- ספקיות התקשורת מצמצמות הוצאות המכירות לספקיות תקשורת ואינטרנט ירדו ב-22.8% ברבעון השני של 2026, כשאירופה ואסיה חלשות.
- בעלי המניות משלמים לשותפה כתב האופציה והאג״ח להמרה עלולים להוסיף כ-2.3% מניות, ובכך לקחת נתח מכל עלייה במחיר.
- מפיץ אחד משווק יחיד היה אחראי ל-40% מהמכירות ברבעון השני של 2026 ול-57% מהכסף שחייבים ל-A10.
הראיות (באנגלית) · 5 טענות
C04עובדהhigh confidence
One end-customer, Customer A, was 14% of revenue in 2023, 15% in 2024, 26% in 2025, 37% in Q1 2026 and 38% in Q2 2026 and in the first half.
C34הסקהmedium confidence
Because Microsoft already runs its own load balancer and DDoS service, it buys A10 only for the jobs where A10 is better or cheaper, and it has bargaining power: the warrant is a price A10 paid to keep and grow the business.
derivedMicrosoft's own services (C24); the warrant tied to Microsoft's purchases (C07, C08); the CEO's description of a 'completely different product set' (C10).
against this
- Microsoft expanded its A10 purchases from about $39M to about $76M in a year while running its own services (C06), so its own build did not stop it buying.
- A multi-year warrant also ties Microsoft's roadmap to A10's, which the CEO calls mutual performance commitments.
C15אומדןmedium confidence
At $25.81 the convertible's 9.59M underlying shares are worth about $247.5M. If A10 pays the $225.0M principal in cash and the excess in shares, it issues about 0.87M shares; with the warrant's 0.8M, the two add about 2.3% to the 72.61M shares outstanding.
derived42.6257 shares per $1,000 on $225M (C14) is 9.59M shares; (25.81 - 23.46) / 25.81 x 9.59M is 0.87M; warrant 0.80M (C07); shares from C16; close from S18.
against this
- A10 may settle entirely in cash, and below $23.46 the notes issue no shares at all.
- Buybacks retired 3.67M shares in 2025, which would outrun this dilution at the same pace.
C03עובדהhigh confidence
In Q2 2026 enterprise revenue was $48.0M against $27.8M a year earlier, up 72.9%, and service provider revenue $32.1M against $41.6M, down 22.8%. United States revenue rose 35%; APJ fell 7% and EMEA 16%.
C29עובדהhigh confidence
A10's ten largest end-customers were 58% of Q2 2026 revenue against 46% a year earlier, and 40%, 38% and 33% of revenue in 2025, 2024 and 2023. One distributor carried 40% of Q2 2026 revenue and 57% of receivables at 30 June 2026.
שאלות פתוחות
- כמה Microsoft צריכה לקנות כדי שכל מחצית מכתב האופציה תבשיל: הנתונים מושחרים.
- איך כתב האופציה יירשם בספרים, וכמה הוא יקטין את המכירות או הרווח המדווחים.
- האם Customer A הוא Microsoft בלבד, ואילו ממוצריה פועלים על הציוד של A10.
- כמה מכשירים כאלה העולם קונה בכל שנה, ומה נתחה של A10 מהם.
הראיות (באנגלית) · 3 טענות
C07עובדהhigh confidence
On 3 August 2026 A10 issued Microsoft a warrant for up to 800,000 shares at $0.01, in two tranches of 400,000 that vest only if Microsoft and its affiliates buy past purchase thresholds in periods ending 30 June 2027 and 30 June 2028, exercisable from 2028 and 2029. The thresholds are redacted, and A10 says it cannot yet estimate the accounting effect.
C05הסקהmedium confidence
Customer A is almost certainly Microsoft: analysts on the Q2 2026 call described the 37% customer and asked about Microsoft being so large a share, and the CEO answered about Microsoft without correcting either; Microsoft received the purchase-linked warrant two days earlier.
derivedThe Q2 2026 call (S05): one analyst linked the 37% customer disclosed in the Q1 10-Q to Microsoft, another asked how the company manages 'Microsoft being so large of a percentage of revenue', and the CEO answered both about Microsoft. The warrant (C07) vests only on Microsoft's purchases.
against this
- A10 never names Customer A in a filing; the 10-Q calls it only 'Customer A'.
- The CEO said Microsoft's newer business is booked as enterprise and its older business as service provider, so it could in principle be two customers of the same size rather than one.
C06אומדןmedium confidence
Revenue from everyone other than Customer A was about $216M in 2023, $222M in 2024 and $215M in 2025, down about 3%; about $96M in the first half of 2026 against about $104M a year earlier, down about 8%; and about $49.7M in Q2 2026 against $48.6M, up about 2%. Customer A's revenue rose from about $39M in 2024 to about $76M in 2025 and about $59M in the first half of 2026.
derivedFiled revenue (C11, C02) times one minus Customer A's filed share (C04): 2023 $251.7M x 86%, 2024 $261.7M x 85%, 2025 $290.6M x 74%, H1 2025 $135.5M x 77%, H1 2026 $155.1M x 62%, Q2 2025 $69.4M x 70%, Q2 2026 $80.1M x 62%. The shares are rounded to whole percents, so each figure carries about half a point of revenue either way.
against this
- The CEO said on the Q2 2026 call that the business excluding Microsoft and one or two countries with macro problems is 'growing close to double digits'.
- Q2 2026 alone shows sales outside Customer A up about 2%, so the fall is concentrated in Q1 2026, when Customer A pulled a project forward.
מה ישנה את ההערכה שלנו
- לא אטרקטיבית→ניטרליתמחיר נמוך יותר על עסק שלא השתנה
בתנאי ש:
- ○שווי העסק, אחרי התחשבות במזומנים ובחוב, יורד ל-20 פעמים הרווח התפעולי השנתי.בערך ≈$15.58 במחירי היום, 40% מתחת לסגירה האחרונה
- לא אטרקטיבית→ניטרליתשאר העסק צומח שוב
נדרשים כל אלה:
- ○המכירות לכל מי שאינו Customer A גדלות ב-5% ומעלה לעומת שנה קודם.ייבדק בדוח התוצאות הבא, שמועדו עד 3 בנובמבר
- ○החלק של Customer A יורד ל-30% מהמכירות או פחות.ייבדק בדוח התוצאות הבא, שמועדו עד 3 בנובמבר
נטעה גם אם
- Microsoft מרוויחה את שתי מחציות כתב האופציה בכך שהיא קונה יותר עד יוני 2028.
- הרווח התפעולי מגיע ל-20 סנט מכל דולר מכירות במשך שנה, בזמן שהמכירות גדלות ביותר מ-10%.
- הרכישות של Customer A יורדות לעומת התקופה המקבילה אשתקד, ברבעון כלשהו ב-2027.
מה בהמשך
- 3 בנובמבר 2026 תוצאות הרבעון השלישי של 2026 ודוח 10-Q: האם Customer A נשאר ב-35% מההכנסות או יותר, האם המכירות שמחוצה לו גדלות לעומת הרבעון השלישי של 2025, והאם התחזית לצמיחה בין 12% ל-14% ב-2026 נשמרת.
כל האירועים הצפויים
- 3 בנובמבר 2026 תוצאות הרבעון השלישי של 2026 ודוח 10-Q: האם Customer A נשאר ב-35% מההכנסות או יותר, האם המכירות שמחוצה לו גדלות לעומת הרבעון השלישי של 2025, והאם התחזית לצמיחה בין 12% ל-14% ב-2026 נשמרת.
- פברואר 2027 תוצאות הרבעון הרביעי של 2026 ודוח 10-K לשנת הכספים 2026: חלקו של Customer A בשנה כולה, הצמיחה בשנה לעומת התחזית שהועלתה, התחזית הראשונה ל-2027, והאם הרכישות החוזרות יתחדשו מעבר לסכום הסמלי של המחצית הראשונה.
- 30 ביוני 2027 תקופת הרכישה הראשונה של כתב האופציה של Microsoft מסתיימת: האם Microsoft קנתה מעבר לסף הראשון המושחר, וכך הבשילו 400,000 מניות. הבשלה אומרת שההטמעה החזיקה מעמד, ואי-הבשלה שההזמנות ירדו.
מה קרה מאז
נכתבה
30 בספטמבר
המחיר בעת כתיבת התזה
$25.81
29 בספטמבר
- 5 באוקטוברבדיקת התזההטיעון בעד ההשקעה מופיע עכשיו מתחת לשורה התחתונהאחרי פיילוט בחמש חברות, הבעלים ביקש להוסיף את הטיעון בעד ההשקעה לכל תזה.
- 4 באוקטוברבדיקת התזהרשימת הבדיקות של הבעלים: מקורות ההכנסה, עלות הצמיחה, ההנהלה, אירועים צפוייםרשימת הבדיקות של הבעלים הראתה שהשיטה שותקת בשאלות מי מנהל את החברה, כמה עולה הצמיחה, מאיפה מגיע הכסף ואילו אירועים צפויים בתאריכים ידועים. בסבב הזה מילאנו את ארבעת הנושאים מתוך דוח הזימון לאסיפה והדוחות.
- 30 בספטמברהתזה נכתבהלא אטרקטיבית, ביטחון בינוניכל הצמיחה של A10 באה מלקוח אחד, כמעט בוודאות Microsoft, שבונה גרסה משלו; המכירות לכל השאר התכווצו, והמחיר דורש עוד שנים של צמיחה.
נבדקה גם פעם אחת, ללא ממצא חדש שמצריך פעולה.
מקורות 22
Where this came from
Sources - 22
Every claim above cites one of these, or states the reasoning that derived it. The quote is frozen at the date it was read: a link can rot, and an agent fetch returns a reading of a page rather than the page. Backs counts the whole claim ledger, so it can name a claim this page does not surface.
- S01primarycompany filing2026-02-25Item 1 products, ACOS, maintenance terms, named competitors, Customer A at 26%, 15% and 14% of 2025, 2024 and 2023 revenue, ten largest customers, distribution channel shares, service provider and enterprise split, convertible terms, headcountbacksC01C04C11C14C19C23C28C29C33C38C42C43
- S02primarycompany filing2026-08-06statements, Customer A at 38% of Q2 2026 revenue, ten largest at 58%, one distributor at 40% and 57% of receivables, enterprise and service provider revenue, geography, convertible reclassified to current, TrojAI purchase, share pay, remaining performance obligations, the Microsoft warrant as a subsequent eventbacksC01C02C03C04C07C12C14C16C19C28C29C30C32C43
- S03primarycompany filing2026-08-05raised 2026 revenue and EPS growth outlook, non-GAAP reconciliation, buybacks and dividend, CEO statements on Microsoft and AI infrastructurebacksC02C09C13C33C36
- S04primarycompany filing2026-08-05quarterly revenue, margins and adjusted EBITDA back to Q1 2023, vertical and geographic split by quarter, GAAP to non-GAAP bridgesbacksC03C12C13C32
- S05primarytranscript2026-08-05Q2 2026 earnings call transcript (FMP), held 2026-08-05data/cache/transcripts/ATEN-2026Q2.jsonmanagement answers on the Microsoft agreement, pre-buys, pull-forward, the enterprise and service provider split, memory costs and the 2026 outlook; 14 analyst turns from 5 analysts, two of them on the size of the largest customer
Historically, we characterize it as service provider. We have not recategorized that portion of the business.
backsC09C10C31 - S06primarycompany filing2026-05-07Customer A at 37% of Q1 2026 revenue against 15% a year earlier; one distributor at 38%; enterprise at 56%backsC04C19
- S07primarycompany filing2026-08-05800,000 shares at $0.01, two tranches vesting on Microsoft's purchases in periods ending 30 June 2027 and 2028, exercisable from 2028 and 2029; the vesting schedule and exercise conditions in Exhibits E and F are redactedbacksC07
- S08primarycompany filing2026-08-07153,962 shares issued on 15 June 2026 as part payment for TrojAI Inc.backsC30
- S09primarycompany filing2026-02-042025 revenue and profit, buybacks of 3.67M shares for $68.9M, the first 2026 outlook of 10-12% revenue growth and 12-14% EPS growthbacksC09C11C16
- S10primarytranscript2026-04-28Q1 2026 earnings call transcript (FMP)data/cache/transcripts/ATEN-2026Q1.jsonguide held at 10-12%; an analyst question on whether large orders were pulled in ahead of memory shortages; management denies double bookingsread, but no claim rests on it
- S11primaryindustry data2013-04-01why carriers buy address-sharing equipment at all, and the behaviour a CGN must meet, from the standards body rather than a vendor
With the shortage of IPv4 addresses, it is expected that more Internet Service Providers (ISPs) may want to provide a service where a public IPv4 address would be shared by many subscribers.
backsC26 - S12primaryindustry data2026-09-29share of the world's internet users able to use IPv6: 43.70% on 2026-09-29, 41.29% on 2025-09-28, 38.82% on 2024-09-28, 35.28% on 2023-09-28
Use of IPv6 for World (XA) ... ['Date', 'IPv6 Capable', 'IPv6 Preference'], ... [new Date('2023-09-28'),35.28,34.23] ... [new Date('2024-09-28'),38.82,37.35] ... [new Date('2025-09-28'),41.29,39.95] ... [new Date('2026-09-29'),43.70,41.52]
backsC27 - S13primaryother2026-09-30Microsoft's own layer-4 load balancer, sold as a cloud service and run at scale in Azure
The service supports both inbound and outbound scenarios, provides low latency and high throughput, and scales up to millions of flows for all TCP and UDP applications.
backsC24 - S14primaryother2026-09-30DDoS protection for on-premises networks delivered from Cloudflare's network instead of a box on site
Instead of relying on local infrastructure that large DDoS attacks can overwhelm, Magic Transit uses the global Cloudflare Network to ingest and mitigate attacks
backsC25 - S15primarycompany filing2026-03-31Radware's competitor list, naming A10 in application deliverybacksC23
- S16primarycompany filing2026-05-14the Arbor DDoS competitor list, naming A10backsC23
- S17primarycompany filing2025-11-25the same application delivery and security product sold to the same buyers; F5 names no competitor by name, and warns of large cloud providers offering their own application deliveryread, but no claim rests on it
- S18secondaryvendor data2026-09-30ATEN research pack (FMP market tier, FINRA short interest, headcount), frozen 2026-09-30content/ATEN/research-pack.jsonclose of $25.81 on 2026-09-29, daily bars, the price move decomposition, analyst split and its history, forward estimates, earnings beats, short interest, cohort multiples for F5, Radware and NetScoutbacksC20C21C22C33
- S19primarycompany filing2026-09-30six open-market sales and no purchases in a year, five of them under Rule 10b5-1 plansbacksC35
- S20primaryother2026-09-30Microsoft's own network-layer DDoS protection service
protects at layer 3 and layer 4 network layers. For web applications protection at layer 7, you need to add protection at the application layer using a WAF offering.
backsC24 - S21primarycompany filing2026-08-05the warrant text: expiry, spend certification, change-of-control acceleration; Exhibits E (vesting schedule) and F (exercise conditions) redactedbacksC07
- S22primarycompany filing2026-03-10executive officers and their start dates, beneficial ownership at 26 February 2026, the 2025 cash incentive plan's metrics and payout, the 2025 and 2026 PSU price targets and RSU grants, the former CFO's resignationbacksC39C40C41